czwartek, Grudzień 19, 2019
Facebook
Home Tagi Wpis otagowany "Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA"

Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Proces legislacyjny w Polsce od dawna budzi niemałe kontrowersje, ale pomysłodawcom ustawy o Pracowniczych Planach Kapitałowych trudno odmówić próby zerwania z negatywnym schematem. Wiele wysiłku włożono w konsultacje społeczne, których szeroki zakres sprowokował tak potrzebą debatę o zabezpieczaniu emerytalnym obywateli.

Jednocześnie samym twórcom pogratulować należy, jak się wydaje, szczerej chęci stworzenia trwałych instytucjonalnych ram nowego ważnego programu, którego wpływ oddziaływania będzie niezwykle szeroki i obejmie swoim zasięgiem nie tylko rynek kapitałowy. Niestety nad nowym projektem cieniem kładzie się niesmak jaki pozostaje po fiasku Otwartych Funduszy Emerytalnych. Raz stracone zaufanie bardzo ciężko jest odzyskać, ale nie oznacza to, że nie należy próbować dla dobra przyszłych emerytów, szeroko rozumianej gospodarki oraz rynku kapitałowego. Czy próba okaże się skuteczna oczywiście nie wiadomo, ale z pewnością nie należy z góry skazywać PPK na porażkę i warto dać im szansę. Zachęca do tego wyraźnie niedoceniana pozytywna konstrukcja nowego tworu, którą warto więc dokładniej przybliżyć, by odczarować niesłusznie formułowane sądy, że PPK są niczym więcej, jak OFE w zmienionej postaci i ich podobny los jest z góry przesądzony. Temat jest o tyle istotny, że podpis prezydenta złożony pod ustawą na początku tygodnia zakończył ścieżkę legislacyjną projektu.

Status zgromadzonych w PPK środków

Najważniejszą i kluczową kwestią jest status nowo gromadzonych środków. Otóż PPK będą rozbudową trzeciego filara systemu emerytalnego i z drugim filarem, jakim są OFE, nie mają nic wspólnego. Wyraźnie wskazuje na to art. 3 pkt. 2 ustawy o Pracowniczych Planach Kapitałowych, w którym twórcy zdecydowali się na bezpośrednie nazwanie prywatnego statusu gromadzonych środków. Oczywiście rozporządzanie nimi wiązać się będzie z pewnymi ograniczeniami, ale podobnie wygląda sprawa w przypadku IKE i IKZE, co przecież nie powoduje szerokiego kwestionowania prywatnego statusu kapitału na nich zgromadzonego. Niestety w przypadku Otwartych Funduszy Emerytalnych zbyt bardzo w pamięci Polaków zapadł fałszywy reklamowy przekaz formułowany w trakcie ich wprowadzania. Od samego początku wiadomo bowiem było, że reforma emerytalna prowadzić będzie do obniżenia wysokości przyszłych świadczeń, a w pełni prywatny status zapewniono jedynie III filarowi. Reklamy komunikowały coś zgoła innego i jeszcze długo odczuwać będziemy tego negatywne efekty. Warto w tym miejscu także zaznaczyć, że o ile „reforma” II filaru pozostawiła po sobie potężny niesmak, to zmiany wprowadzone w przypadku III filara ocenić należy pozytywnie i to z dwóch ważnych powodów. Po pierwsze, wprowadzone piętnaście lat temu IKE przetrwały praktycznie w niezmienionej formie do dnia dzisiejszego, co wskazuje na ich instytucjonalną trwałość. Po drugie, głosy o potrzebie uatrakcyjnienia III filara zostały wysłuchane poprzez wprowadzenie jeszcze korzystniejszych podatkowo IKZE. Niektórzy mogli czuć niedosyt po tych zmianach, ale z perspektywy czasu należy ocenić je pozytywnie, gdyż uwiarygodniają one stabilność i przewidywalność III filara, który nieszczęsnego losu rewolucyjnych zmian w OFE nie podzielił. Biorąc to wszystko pod uwagę i pamiętając, że PPK de facto staną się kolejnym produktem w ramach III filara, niesłusznymi wydają się być opinie, że ich trwałość może być szybko wystawiona na próbę.

Zobacz też:

Pracownicze Plany Kapitałowe czy raczej Pomnażanie Pieniędzy Kowalskiego?

Niedoceniana forma planowanych zmian

Kolejnym pozytywnym czynnikiem nowych instrumentów jest ich forma. Odpowiada ona na tak często wskazywaną potrzebę systematycznego budowania kapitału w oparciu o efektywne formy jego alokowania. Polacy mają z tym ewidentny problem. Oszczędności nie są budowane regularnie, a ich odkładanie przyjmuje w większości przypadków nieefektywną z długoterminowego punktu widzenia formę bankowych depozytów, nierzadko w postaci w ogóle nieoprocentowanych rachunków rozliczeniowych. Często mówi się przy tym, że Polaków nie jest stać na odkładanie dodatkowych środków z myślą o emerytalnym zabezpieczeniu. Wraz z systematycznym wzrostem wynagrodzeń, niemalże pełnym zatrudnieniem w gospodarce oraz socjalnymi programami o rodzinnym przeznaczeniu tego typu deklaracje brzmią nieaktualnie. Obecna koniunktura gospodarcza wydaje się optymalna do wprowadzenia propanowych zmian, oczywiście jeżeli patrzymy przez pryzmat końcowych ich beneficjentów, a więc pracowników. Dajemy im bowiem instrument regularnego budowania kapitału, który poprzez dopłaty ze strony pracodawcy już na wejściu zapewnia dodatkowe środki, które po osiągnięciu 60 roku życia i zaakceptowaniu formy częściowej wypłaty w postaci rat rozłożonych na 10 lat wykorzystać można bez potrzeby odprowadzanie podatku od zysków kapitałowych. Nie znajdziemy drugiego produktu o równie atrakcyjnej strukturze. Dodać przy tym trzeba, że opłata za zarządzanie wynieść może maksymalnie 0,6%, czyli PPK pozbawione będą jednego z ważnych wczesnych grzechów głównych OFE, a więc opłat zdecydowanie zbyt wysokich i jednoznacznie niekorzystnych z punktu widzenia uczestników. Po uprzednim rozliczeniu przyznanych zachęt środkami będzie zresztą można dowolnie dysponować, a w określonych przypadkach ciężkiego zachorowania lub potrzeby wystosowania wkładu własnego przez zakupie pierwszego mieszkania wszystkie zachęty pozostaną w mocy. Oczywiście pozostaje kwestia jakości zarządzania nowymi funduszami, ale jest to oddzielny duży temat i to na jego obszarze koncentrować powinien się nacisk, który niepotrzebnie skupił się na samym statusie nowo gromadzonych środków.

Poznaj i zaakceptuj ryzyko

Oczywiście nowe wehikuły będą wiązały się szeregiem ryzyk. Od nich uciec jednak nie możemy na każdy etapie naszego życia. Niepotrzebnie wyolbrzymia się je jedynie w przypadku PPK, a często umniejsza w innych. Przykładowo wiele osób dopiero niedawno przekonało się, że obligacje korporacyjne to nie substytut lokaty bankowej. Implementacja unijnej dyrektywy Bank Recovery and Resolution Directive oraz problemy co niektórych banków uświadamiać powinny, że także wkłady bankowe nie są pozbawione ryzyka i ubezpieczone są do równowartości 100 tys. euro, a w przypadku głębokiego kryzysu i to pewnym być nie może. Tak pokochane przez Polaków mieszkania również nie są wolne od różnego rodzaju ryzyk, głównie podatkowych, które szczególnie w ramach najbardziej dochodowego najmu krótkoterminowego ulegają sporemu przeobrażeniu na niekorzyść nieruchomościowych inwestorów. Ryzyko towarzyszy więc każdej ludzkiej aktywności i pozostaje ono także nierozerwalnie związane z regulacyjnym charakterem państwa. Trudno jednak rozumieć praktykę jego lekceważenia w jednych dziedzinach, a wyolbrzymiania w innych. Z uwagi na los OFE cierpią na tym PPK, mimo że poczyniono wiele trudu, by ostateczny produkt był pozbawiony wad umierającego II filara. Kryzys zaufania jest zrozumiały, ale nie może przysłonić racjonalnego myślenia, a ono stoi po stronie PPK. Na sam koniec warto także wspomnieć o niezaprzeczalnej roli, jaką PPK mogą odnieść we wsparciu tak poturbowanego ostatnimi czasy rynku kapitałowego. W tym zakresie panuje już zdecydowana jednomyślność, wskazująca na niezaprzeczalne benefity związane z nowymi planami, które dodatkowo rozleją się na całą gospodarkę wspierając ją tak potrzebnym strumieniem kapitału o stabilnym długoterminowym charakterze. Na PPK skorzystać mogą wszyscy, więc warto jest dać im szansę rozwinąć skrzydła, które z uwagi na wbudowane bezpieczniki nie będzie można podciąć, tak jak to zrobiono w przypadku OFE.

Łukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

 

Ten tydzień jest bardzo bogaty w wydarzenia, które mogą wpłynąć na zachowania inwestorów. Na jego początku widać było wyraźnie skupienie na spotkaniu Donalda Trumpa z Kim Dzong Unem w Singapurze. Niosło one ze sobą spory ładunek symboliczny oraz polityczny, ale z gospodarczego punktu widzenia pozostawało mało istotne. W tym względzie dziwić mogła stłumiona reakcja na niesmak, jaki pozostał po weekendowym spotkaniu państw G7.

Owszem, brak podpisu Donalda Trumpa na końcowym dokumencie był podyktowany chęcią stworzenia obrazu twardego gracza przed „szczytem” w Singapurze, ale trudno ignorować fakt, że żadnego „zawieszenia” wojny handlowej nie obserwujemy, a przecież niecały miesiąc temu taką intencję sygnalizował sekretarz skarbu Steven Mnuchin. Zresztą jeszcze w tym tygodniu może się pojawić lista chińskich produktów, na których import USA chcą nałożyć 25-proc. cła. Powtarzana od tygodni negatywna retoryka przywódców coraz bardziej przekłada się na nastroje przedsiębiorców w krajach nastawionych na eksport. Dobrym tego przykładem jest dalszy wyraźny spadek niemieckiego indeksu ZEW. Główną jego przyczyną jest oczywiście eskalacja protekcjonizmu, ale nie bez znaczenia pozostaje napięta sytuacja we Włoszech oraz seria gorszych danych z Niemiec (słabsze odczyty produkcji przemysłowej, eksportu i zamówień w przemyśle). Instytut swoje wnioski zawarł w mało przyjemnej prognozie wskazującej, że półroczna perspektywa dla niemieckiej gospodarki wyraźnie się pogorszyła. W krótkim terminie tego typu sygnały można ignorować, ale w dłuższym już nie, szczególnie jeżeli retoryka handlowa się nie zmieni.

Druga część upływającego tygodnia zdominowana będzie przez poczynania głównych banków centralnych. Te powinny charakteryzować się wspólnym mianownikiem w postaci coraz ostrzejszej polityki monetarnej. W USA stopy po raz kolejny wzrosły, co nikogo specjalnie nie dziwi. Ważniejsze były sygnały towarzyszące decyzji o wyższym koszcie pieniądza, a w szczególności nieco bardziej jastrzębie oczekiwania członków FOMC co do trajektorii przyszłych zmian stóp. Swoich stóp nie zmieni EBC, ale powinien zacząć sygnalizować koniec programu skupu aktywów oraz ukierunkować oczekiwania rynkowe odnośnie do terminu pierwszej podwyżki kosztu pieniądza. Zachowanie frankfurckiej instytucji może być nawet ważniejsze od Fedu, gdyż dane ze strefy euro są ostatnimi czasy słabsze. W tym względzie warto pamiętać, że okres rynkowej dekoniunktury często rozpoczynał się wówczas, gdy bank centralny na czas nie dostrzegł końca cyklu wzrostu gospodarczego i zacieśniał swoją politykę we wczesnej fazie spowolnienia, tym samym ją pogłębiając. W tym względzie polityka EBC niesie ze sobą ryzyka, które mogą być niedoceniane.

                                                                                                                      Łukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Jedno ze słynnych powiedzeń Warrena Buffetta głosi, że inwestorzy powinni być bojaźliwi, gdy inni są chciwi oraz chciwi, gdy pozostali są bojaźliwi.

Warto w tym kontekście porównać nastroje panujące obecnie z tymi sprzed roku. Otóż przełom 2016 i 2017 roku charakteryzował się niemałą dozą niepewności. Inwestorzy wciąż dochodzili do siebie po wcześniejszym referendum w sprawie brexitu oraz wygranej Donalda Trumpa w amerykańskich wyborach prezydenckich. Krajowe duże spółki wychodziły w tym czasie z dłuższego okresu dekoniunktury, a inwestorzy dopiero przekonywali się, że wcale nie jest tak, że polskie blue chipy są nieinwestowanlne, jak niemalże powszechnie sądzono w 2016 roku. Jeszcze ciekawiej prezentowała się koniunktura gospodarcza. Otóż drugie półrocze 2016 roku stało pod znakiem zauważalnego spowolnienia aktywności gospodarczej. Dynamika krajowego wzrostu PKB spadła poniżej 3% i wyroki na nowy rok wcale nie były hurraoptymistyczne. Wiele osób obawiało się serii wyborów na Starym Kontynencie, które mogły przynieść populistyczne zmiany, wcześniej widoczne w Wielkiej Brytanii i USA.

Rzeczywistość okazała się bardzo łaskawa. Polityka w minionym roku praktycznie nie odegrała znaczącej roli, gdyż pierwsze skrzypce odgrywała zsynchronizowana faza wzrostu gospodarczego, której doświadczył niemalże cały świat. W ten oto sposób wraz z wyraźnymi wzrostami cen akcji dotarliśmy do początku kolejnego roku. Jakie nastroje panują obecnie? Hurraoptymistyczne. Ze świecą szukać osób, które sądzą, że wzrost gospodarczy w Europie czy USA napotkać może jakiekolwiek problemy. Jedynie co do Chin panuje pewna niepewność, ale to pewien wyjątek, gdyż w przypadku pozostałych azjatyckich gospodarek panuje raczej zgodny pozytywny konsensus. Mało kto przejmuje się polityką, mimo że wielkimi krokami zbliżają się wybory we Włoszech.

Nastroje wśród inwestorów są wyśmienite, a zaangażowanie amerykańskich inwestorów indywidualnych jest najwyższe od czasu bańki internetowej z 2000 roku. Zresztą obserwujemy pewne echa internetowego boomu, które aktualnie przyjmują zabarwienie kryptowalutowe. Cały ten ogromny optymizm kontrarianinowi nie może się podobać. Owszem, niemała rzesza osób zdaje sobie sprawę z czających się ryzyk, ale panuje powszechne przeświadczenie, że większe niebezpieczeństwo inwestorom w 2018 roku nie grozi. Zgodnie z maksymą Buffetta wymusza to ostrożniejszą postawę, szczególnie że w tym roku zbraknie poduszki bezpieczeństwa, która była obecna przez większość ostatnich lat – Rezerwa Federalna zamiast skupować aktywa, sprzedaje je.

 

 

Autor: Łukasz Bugaj,  Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Powoli zbliżamy się do końca roku, który na krajowym parkiecie zapisze się jako okres dużych kontrastów. O ile bowiem duże spółki utrzymują swoją drugą lokatę pod względem wygenerowanych stóp zwrotu w całym spektrum rynków wschodzących (mierzonej dla indeksu MSCI Poland w dolarach), o tyle rynek szeroki znalazł się pod sporą presją, którą dobrze oddaje wciąż ujemna stopa zwrotu indeksu cenowego całego rynku. Ten ostatni indeks od początku roku traci 8%, podczas gdy WIG20 zyskuje 25%. Dodając do tego słabszego dolara oraz dobre zachowanie wybranych większych spółek średnich otrzymujemy stopę zwrotu indeksu MSCI Poland na poziomie 50%. Lekko lepszy okazał się tylko indeks MSCI China.

Oznacza to, że ten rok był bardzo udany przede wszystkim dla operujących na naszym parkiecie inwestorów zagranicznych. Oni zarobili najwięcej. Środowisko było z kolei najgorsze dla krajowych inwestorów indywidulanych, którzy działają głównie w spektrum spółek mniejszych, czyli w tym roku najsłabszych. Wydaje się, że powoli fortuna może się zmieniać i teraz duże spółki złapać mogą zadyszkę, a obraz poturbowanych mniejszych podmiotów może ulec poprawie. Sprzyjać temu będą efekty kalendarzowe. Koniec roku powinien stać pod znakiem wstępnego przygotowywania portfeli na kolejny rok, co sprowadzać się może do redukcji zaangażowania w silniejszych dotychczas blue chipach i budowania pozycji w przecenionych maluchach. Sam początek roku wraz z tzw. efektem stycznia powinien faworyzować rynek szeroki, który przecież na samym początku tego roku też radził sobie bardzo dobrze. Dopiero w drugim kwartale publikowane przez spółki słabsze wyniki podcięły mu skrzydła.

Podawane aktualnie wyniki za III kw. na przełom jeszcze nie wskazują, ale można znaleźć pozytywne zaskoczenia, które podchwytywane są przez inwestorów. To dobry znak, gdy dobre informacje nie są ignorowane, ale wykorzystywane do zakupów. Sam indeks sWIG80 w połowie miesiąca spadł do najniższych poziomów od ubiegłego lata i naruszył istotne wsparcie przebiegające na wysokości maksimów z maja 2016 roku oraz minimów sprzed dokładnie roku. Nasz rynek znany jest jednak z wysyłania fałszywych sygnałów technicznych. Naruszone wsparcie uruchomiło bowiem pokłady popytu, a nie podaży. Ponowne wejście we wzrostową fazę nie będzie jednak łatwe, co pokazuje indeks cenowy całego rynku, który równie sprawnie nie odbija, a na dniach nawet poprawił tegoroczne minima. Warto jednak pamiętać, że w nowy rok mniejsze podmioty wejdą z pomocną niższą bazą wynikową. Podobne szczęście w tym roku miały blue chipy, które jednocześnie ten atut zaczynają tracić.

Autor: Łukasz Bugaj, CFA,  Analityk Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Według najnowszej ankiety przeprowadzonej wśród zarządzających przez BofA Merrill Lynch aż 48% respondentów uważa akcje za przewartościowane. To rekordowo wysoki odczyt, który jednocześnie nie powodował bardziej defensywnego nastawienia do rynku. W tym samym czasie spadały bowiem poziomy gotówki leżącej na kontach funduszy. W konsekwencji apetyt na ryzyko osiągnął nowe rekordy, a główny strateg BofA ML trafnie streścił to zdaniem, że Ikar lata coraz bliżej Słońca. Zgodnie z przekazem mitologii greckiej coraz większa odwaga Ikara nie skończyła się dla niego dobrze i zadać można sobie pytanie, czy podobnie nie będzie z rynkiem. Sygnałów ostrzegawczych pojawiło się bowiem ostatnio aż nadto. Zresztą od końca minionego tygodnia nastroje na świecie zauważalnie się pogorszyły, co tłumaczono publikacją przez amerykański Senat swojej propozycji reformy podatkowej.

W kilku zasadniczych kwestiach różniła się ona od propozycji podanej wcześniej przez Izbę Reprezentantów. Ten powód wydaje się jednak tylko częściowo słuszny. To bowiem nie rynek amerykański był w ostatnich dniach najsłabszy, ale europejski. Mogło to dziwić, gdyż wcześniej zauważyć można było dość dużą dozę wstrzemięźliwości globalnych parkietów wobec amerykańskich planów na reformę podatków. Dlaczego nagle miałoby się to zmienić? Owszem, najbardziej zależne od przyszłego poziomu opodatkowania małe spółki taniały na Wall Street najbardziej, ale ich słabsza postawa trwa już od ponad miesiąca, więc zaczęła się wcześniej. Zresztą słabość amerykańskich maluchów jest jednym z sygnałów ostrzegawczych wskazujących, że tzw. „smart money” zmniejszają poziom akceptowanego ryzyka, gdyż to największe jest w segmencie mniejszych spółek. Rynek w USA zaczął więc tracić wcześniej obserwowaną „szerokość”. Zresztą podobnie wygląda handel na GPW, gdzie nawet w gronie silniejszych dotychczas blue chipów coraz mniej spółek wykazywało wzrostową tendencję. Dochodzą do tego kłopoty gwiazd drugiej linii, gdzie jaskrawym przypadkiem tego tygodnia jest CD Projekt.

Wracając jednak do kontekstu międzynarodowego można wątek zagrożeń kontynuować wskazując na słabość notowań obligacji śmieciowych, do których w tym tygodniu dołączyły wcześniej silne surowce. W obecnej fazie cyklu towary powinny prezentować się najlepiej, podobnie jak spółki cykliczne i te korzystające na rosnącej presji inflacyjnej. Tymczasem w tym miesiącu najlepszym sektorem na Wall Steet są dywidendowe spółki defensywne. Nie pasuje to do apetytu na ryzyko prezentowanego przez zarządzających. Wygląda na to, że przynajmniej część z nich wyraźnie ogranicza ryzyko przed końcem bardzo udanego przecież roku, a dłuższy czas bez korekty może ją wręcz prowokować.

                                                                                                                    

Autor: Łukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Wielkimi krokami zbliżają się wybory prezydenckie w USA, a temperatura wokół nich podgrzewana jest kolejnymi zwrotami akcji. Wcześniejsze rewelacje związane z Donaldem Trumpem wyraźnie zmniejszyły deklarowane mu poparcie, ale w kluczowym okresie ostatnich dni kampanii wyborczej to Hillary Clinton znalazła się na cenzurowanym.

Pamiętać przy tym trzeba, że te wybory są o tyle specyficzne, że większość osób nie będzie głosowała za konkretnym kandydatem, ale raczej przeciwko jego oponentowi. Właśnie dlatego kluczowe są wiadomość negatywne, gdyż osłabiają one jednego kandydata na rzecz drugiego. Teraz wcześniej niemalże przekreślony Donald Trump wraca jako potencjalny przyszły prezydent USA, co oczywiście przekłada się na stosowną reakcję po stronie rynków finansowych. W tym miejscu warto jest spojrzeć w przeszłość i na podstawie wcześniejszych wyborów określić możliwy ich wypływ na rynek kapitałowy. Otóż historia dość dobrze potwierdza dwie znane charakterystyki rynku.

Pierwsza wiąże się z próbą dyskontowania wyniku wyborów jeszcze przed ich miejscem, a druga wskazuje na niechęć wobec zmian. Tym samym Hillary Clinton jest korzystna z punktu widzenia ryzykownych aktywów, tylko dlatego, że zapewnia kontynuację znanej polityki. Jednocześnie malejące szanse na jej wygraną powodują właśnie obserwowane rynkowe perturbacje. Historia pokazuje, że inwestorzy są dość dobrzy w określeniu wyniku wyborów i przez ostatnie niemalże 100 lat tylko raz zdarzyło się, aby przez okres trzech miesięcy przed wyborami stopa zwrotu z indeksu S&P500 była ujemna w przypadku wygranej kandydata dotychczas rządzącego obozu. Z kolei w pierwszym miesiącu po wyborach zachowanie rynku jest trudne do przewidzenia na podstawie danych historycznych, poza powtarzającym się schematem gorszej postawy w relacji do historycznego wzorca. Dopiero w kluczowym okresie grudnia i stycznia dość wyraźnie zaznacza się wpływ wyniku wyborów na to, czy zobaczymy ewentualny rajd św. Mikołaja bądź efekt stycznia.

Odnosząc te obserwacje do obecnej sytuacji stwierdzić trzeba, że początkowa nerwowa reakcja na wynik wyborów może okazać się nietrwała. Jednocześnie po pierwszym niepewnym miesiącu rynek albo wróci do swojego normalnego zachowania (w przypadku wygranej Clinton), bądź czekać nas może słabszy niż zwykle grudzień i początek nowego roku na fali niepewności, z którą wiązać się będą rządy Donalda Trumpa. Tym samym historia pokazuje, że zwycięstwo populistów w USA nie powinno przełożyć się na prostą powtórkę rynkowego scenariusza znanego z Brexitu.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Krajowy rynek już od dłuższego czasu nie poddaje się globalnym trendom, a środowa sesja była tego kolejnym dowodem. Mowa głównie o największych spółkach, w których inwestorzy zagraniczni w ostatnich miesiącach wyraźnie zmniejszyli swoje zaangażowanie.

Konsekwencją tego zachowania była nie tylko ogólną słabość krajowego segmentu blue chipów, ale również jego rosnącą niezależność względem bazowych rynków otoczenia. Doprowadziło to do sytuacji, kiedy znaczne napływy do funduszy rynków wschodzących przechodziły bez większego echa przy Książęcej. Wyjątkiem od tej reguły było zachowanie segmentu małych i średnich spółek. Fundusze zagraniczne szukające interesujących celów inwestycyjnych zwiększyły bowiem swoje zainteresowanie spółkami średnimi, które korzystały na pozytywnych trendach makroekonomicznych i jednocześnie wolne były od ryzyk regulacyjnych. Tym samym segment blue chipów stał się bardziej niezależny wobec zmian nastrojów na rynkach globalnych niż krajowe średnie spółki.

To pewne odwrócenie zależności praktykowanej wcześniej przez wiele lat, kiedy to indeks WIG20 lepiej reagował na zmiany rynkowego sentymentu niż mniejsze spółki, które z kolei powinny być silnie uzależnione od krajowej kondycji gospodarczej. Aktualny stan rzeczy nie jest więc naturalny i z biegiem czasu powinien ulec zmianie. Zaznaczyć jednak trzeba, że niekoniecznie musi stać się to szybko, gdyż raz stracone zaufane ciężko jest odzyskać. Przykład rynku węgierskiego pokazuje jednak, że „czas leczy rany”. Przykładowo wczoraj po dłuższym okresie posuchy do łask wróciła branża energetyczna, która w Europie od pewnego czasu radzi sobie nieźle, co jednak dotychczas nie przekładało się na wyceny krajowych spółek z tej branży, mimo że zwyżkujące ceny prądu im również będą sprzyjały.

Nieco inaczej wygląda obraz mniejszych podmiotów. Tutaj warto wskazać na informacje z krajowej gospodarki, które konsekwentnie chłodzą wcześniejszy optymizm co do najbliższych kwartałów. Z początkiem roku prognozy mówiły o przyspieszeniu wzrostu w drugim półroczu. Teraz bardziej składają się do stabilizacji. Dane jednak zaczynają sugerować możliwe spowolnienie dynamiki wzrostu PKB poniżej psychologicznej bariery 3%. Wpływ na to ma zapaść w inwestycjach, spowalaniający eksport oraz mniejszy od spodziewanego wzrost konsumpcji. Nakłada się na to wczorajsza rewizja w górę wzrostu PKB za miniony rok z 3,6% do 3,9%. Oznacza to zwiększenie bazy, w stosunku do której ciężej będzie rosnąć w spodziewanym tempie.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Tłumacząc zachowanie polskiego rynku, zbyt często natrafić można na wzmianki dotyczące działania głównych banków centralnych, geopolitycznego koncertu mocarstw czy kondycji europejskiego systemu bankowego. Owszem, to wszystko są ważne czynniki, ale wydaje się, że to nie one dyktują zachowanie GPW, co zresztą jest pewną zmianą w relacji do lat wcześniejszych.

Dlaczego tak się dzieje? Otóż inwestorzy zagraniczni wyraźnie ograniczyli ekspozycję na polskie akcje, a to oni są głównym pasem transmisyjnym globalnych nastrojów na zachowanie konkretnego parkietu. To właśnie dlatego krajowe blue chipy prezentują odmienną postawę niż spektrum rynków wschodzących, z którym przed laty byliśmy silnie skorelowani. Teraz dodatkowe napływy do funduszy rynków rozwijających się z automatu nie trafiają nad Wisłę, co ogranicza potencjał do wzrostu GPW. Z drugiej jednak strony wypłaty ze wspomnianych funduszy nie prowadzą do większego tąpnięcia, gdyż polskich akcji w portfelach zagranicznych funduszy nie jest dużo. Taka zmiana prowadzi do kilku dość istotnych wniosków.

Jednym z ważniejszych jest fakt, że dla zagranicznych inwestorów polski rynek już nie jest traktowany jako całość, a raczej zbiór spółek o odmiennej charakterystyce. Nie jest to nowe myślenie, gdyż już na Wall Street ukuło się powiedzenie o „market of stocks” oraz „stock market”. Pierwsze tłumaczyć można jako rynek złożony z tworzących go spółek, gdzie to fundamenty poszczególnych podmiotów są najważniejsze i tym samym one dyktują jego sumaryczne zachowanie. Z kolei druga fraza oznacza „akcyjny rynek”, jako pewien monolit mierzący kondycję oraz atrakcyjność gospodarki jako całości.

Aktualnie GPW jako całość trudno nazwać parkietem atrakcyjnym i stąd liczyć nie można na napływy wynikające z chęci zwiększenia ekspozycji na Polskę jako taką. Zupełnie inaczej wygląda jednak kondycja konkretnych spółek notowanych na parkiecie. Cześć z nich pozostaje bardzo atrakcyjna i dostrzegają to również inwestorzy zagraniczni, którzy zwiększyli swoje zainteresowanie spółkami średnimi, czyli tegorocznymi prymusami. Podobnie powinno przebiegać myślenie każdego innego inwestora, który winien porzucić myślenie według metody „top-down” na rzecz „bottom-up”. Ostatnie sesje dobitnie to pokazują, gdzie wzrosty nie wynikają z szerokich zakupów, ale raczej koncentracji na konkretnych podmiotach, których postrzeganie się poprawiło w wyniku informacji unikalnych dla danych firm.

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Środa stała pod znakiem komunikatów ze strony dwóch ważnych banków centralnych. Poranek zagarnął BoJ, który pod przewodnictwem Haruhiko Kurody pozostaje liderem skali luzowania na arenie globalnej. Z początkiem roku bank wypłynął jednak na niespokojne wody. Tak bowiem można opisać zaadoptowanie polityki ujemnych stóp procentowych, która okazała kontrproduktywna.

Krzywa rentowności obligacji przyjęła niekorzystną płaską formę, a jen zamiast się osłabić, umocnił się. W konsekwencji nie zmaterializowały się spodziewane korzyści z dalszego luzowania, a uwidoczniły się związane z nim problemy skoncentrowane głównie na sektorze bankowym, dla którego środowisko ujemnych stóp jest wyjątkowo niekorzystne. Teraz bank stał przed bardzo trudnym zadaniem. Z jednej strony nie mógł się poddać i wycofać z już ogłoszonych programów, a z drugiej ciężko dalej zwiększać ich skalę, skoro wcześniej się one nie do końca sprawdziły. Co więc zrobiono? Ustanowiono nowy program „kontroli krzywej rentowności”, którego głównym zadaniem jest zniwelowanie szkód powstałych w wyniku wcześniejszego agresywnego luzowania. Teraz zakupy obligacji będą tak kalibrowane, by zwiększyć nachylenie krzywej, a oprocentowanie dziesięcioletnich obligacji ma być zakotwiczone na niskim poziomie 0%. Taka decyzja korzystna jest głównie dla banków i z tego względu akcje tych instytucji wyróżniały się wczoraj pozytywnie. Jen się jednak nie osłabił, gdyż zwiększenia skali luzowania nie zobaczyliśmy. Bank zaczął jedynie eksperymentować z tzw. „polityką forward guidance”. Oznajmił więc, że skup obligacji będzie trwał do czasu, aż inflacja przewyższy zakładany cel inflacyjny na poziomie 2%. Dlaczego tak zrobił? To też jest naprawa poprzedniego błędu ustalenia dwuletniego (niespełnionego zresztą) terminu, w którym inflacja miała wrócić do swojego celu. Warto przy tym dodać, że „forward guidance” było już testowane przez Rezerwę Federalną i zostało porzucone na rzecz aktualnie stosowanego podejścia „uzależnienia od danych”, które daje większą elastyczność. Powyższe zmiany nie wyglądają więc na kolejny „radyklany” krok, gdyż zaczyna ku niemu brakować wolnego miejsca. Obawiać się można, że przyszłość przyniesie więcej tego typu kalibracji, gdyż historia pokazuje, że deklaracje docelowych poziomów mogą być testowane przez rynek i w konsekwencji zarzucone.

Paradoksalnie Fed jest w niewiele lepszej sytuacji. Zmaga się bowiem z dwoma przeciwstawnymi trendami: rosnącą presją inflacyjną oraz słabością gospodarczą. To właśnie z próby pogodzenia ognia z wodą wychodzi obserwowany od dawna dziwny miks, zgodnie z którym bank bardzo chciałby podnieść stopy, ale tego nie robi. Dodatkowo z każdym kwartałem konsekwentnie w dół rewidowane są poziomy przyszłych stóp w bacznie obserwowanym przez inwestorów słynnym już wykresie „dot chart”. Tym samym przestał on spełniać swoje prognostyczne zadanie, skoro za każdym razem jest dopasowywany do rzeczywistości, która już od lat nie chce sprostać wymaganiom jej stawianym przez bankierów centralnych. Tym samym wciąż dzielnie walczą oni o zdynamizowanie globalnej kondycji gospodarczej poprzez zachęcenie banków do udzielania kredytów, a firmy do rozpoczynania projektów inwestycyjnych. Plany te jednak nie wychodzą poza modele ekonometryczne, których użyteczność tym samym również można zacząć kwestionować. Pytanie brzmi kiedy symboliczne uderzenie się w piersi nastąpi, czy może wciąż będziemy brnęli w grę negacji rzeczywistości na rzecz realizacji zamierzeń przez mechanizmy, które nie powinny być ku temu wykorzystywane. Banki postanowiły bowiem zmienić zachowania konsumentów i firm przez monetarną politykę, co jak widać od lat, egzaminu jednak nie zdaje.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj,  Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Zdecydowana większość osób patrzy na rynek przez pryzmat blue chipów i indeksu WIG20. Wydaje się to jednak nieuzasadnione, gdyż od dłuższego już czasu de facto możemy mówić o dwóch parkietach przy Książęcej. Pierwszy, odznaczający się większą kapitalizacją, pogrążony jest we własnych długoterminowych problemach. Drugi, związany z mniejszą wartością notowanych spółek, ale zdecydowanie większą ich liczbą, konsekwentnie rośnie.

Mowa o małych i średnich spółkach, a w uproszczeniu o wszystkich podmiotach poza dwudziestoma największymi. W samym indeksie WIG komponentów jest niemalże 400, które jako całość radzą sobie całkiem nieźle. Wystarczy spojrzeć na nieważony indeks cenowy całego rynku, który przez ostatnie trzy lata wzrósł o 60%, co jest wynikiem dwukrotnie lepszym od amerykańskiego indeksu S&P500. W tym roku schemat się powtarza, jako że Wall Street zyskała 6%, a szeroki rynek GPW ponad 16%. Nie można więc mówić o słabości GPW, ale raczej nie najlepszej kondycji jej części w postaci blue chipów.

Problem ma głębszą naturę, którą w skrócie nazywam „fatum WIG20”. Polega on na tym, że spółki dołączające do indeksu z reguły mu ciążą, a te z niego wypadające potrafią radzić sobie zdecydowanie lepiej. Warto prześledzić historię ostatnich trzech lat, kiedy ta kwestia była aż nadto widoczna. W marcu 2014 roku główny indeks zasiliły dwie spółki: Alior i LPP. Obie przed wejściem do indeksu radziły sobie nieźle lub bardzo dobrze, jak to miało miejsce w drugim przypadku. W ramach WIG20 było już zdecydowanie gorzej i przyniosły one inwestorom straty odpowiednio 28% i aż 51%.

Spółki, które indeks opuściły, radziły sobie lepiej, choć nie fenomenalnie. GTC dało zarobić 10%, a Bank Handlowy bez dywidend przyniósł stratę 30% (13% z uwzględnieniem dywidend). Rok później indeks zasiliły trzy spółki: Enea, Energa i Cyfrowy Polsat. Zgodnie z wspomnianym fatum wszystkie od tego czasu przyniosły negatywną stopę zwrotu, odpowiednio 38%, 66% i 1%. Zastąpiły one spółki: Kernel, JSW i Lotos. Ta ostatnia w szeregi blue chipów wróciła z początkiem 2016 roku i podczas swojej nieobecności zyskała 4%. Dwie pozostałe usunięto trwale i wsparły one indeks mWIG40 zwyżkami swoich akcji o odpowiednio 55% i spektakularne 144%. Ten sam schemat powtarza się z dwoma kolejnymi zmianami. Spółka CCC co prawda przełamała spadkową passę wchodzących podmiotów, ale dała zarobić 48 pkt. proc. mniej niż wypadająca Bogdanka. Powracający w tym roku Lotos również zyskał, ale odchodzący Synthos okazał się dla akcjonariuszy nieco łaskawszy. Wnioski nasuwają się same. Praktycznie wszystkie wspomniane zmiany działały na niekorzyść głównego indeksu i pogłębiały jego niezadowalające zachowanie.

                                                                                                                  

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

U progu lata nastroje na rynkach nie były najlepsze. Odczuwało się niepokój, jak zwykle w okolicach maja. Tym razem tradycyjne powiedzenie „sell in May and go away” potęgowane było nerwowym czekaniem na wynik brytyjskiego referendum odnośnie członkostwa kraju w Unii Europejskiej. Spadek, wywołany niekorzystnym wynikiem głosowania, okazał się katalizatorem do tradycyjnej „letniej hossy”.

Ten, kto akcje chciał sprzedać, zrobił to przed samym referendum lub tuż po ogłoszeniu jego wyniku. Wygaszenie podaży w połączeniu z napływem pozytywnych wiadomości skutkowało bardzo udanym latem. Aktualnie zmienność, mierzona popularnym „indeksem strachu”, powróciła do okolic najniższych poziomów po okresie kryzysu finansowego. By być precyzyjnym, jest ona najniższa od lata 2014 roku, co wówczas skończyło się paniczną październikową wyprzedażą. Czy widać tutaj pewną zależność? Na usta ciśnie się rynkowa sezonowość, która nie zawsze układa się po myśli kalendarzowego wzorca, ale trudno przejść obojętnie wobec możliwości powtórzenia się klasycznych zależności w dalszej części roku. Oznaczałoby to, że wracający z urlopów doświadczeni zarządzający trochę sceptycznym okiem spojrzą na letnie zakupy swoich młodszych kolegów i przystąpić mogą do realizacji zysków. Z urlopu wrócą również wszyscy politycy oraz prezesi ważnych spółek, co oznacza koniec „sezonu ogórkowego” i ponowne wezbranie informacyjnego strumienia, który w ostatnich latach częściej przynosił gorsze wiadomości od tych lepszych. Rynki globalne wydają się być „priced for perfection”, czyli nie pozostawiają większego marginesu na negatywne zaskoczenia. Tym samym według inwestorów gorsze wyniki amerykańskich spółek, mimo że ciągną się już od pięciu kwartałów, są jedynie przejściowe. Rezerwa Federalna stóp w tym roku może już nie podnieść, a inne banki centralne utrzymają łagodne nastawienie, mimo że zagrożenia związane z Brexitem się nie materializują.

Z kolei tak komunikowane w pierwszej połowie roku napięcia w globalnej gospodarce ustąpią miejsca powrotowi może nie spektakularnego, ale jednak stabilnego rozwoju dwóch kluczowych obszarów – gospodarek rozwiniętych na czele z USA, oraz krajów rozwijających się z Chinami na przedzie. A co, jeśli pójdzie coś nie tak? Banki centralne zostaną po raz kolejny wezwane do tablicy i zrobią „co należy”. Jeżeli ktoś ma wątpliwości co do takiego scenariusza, to właśnie jest dobry czas, by zabezpieczyć portfel przed możliwymi wahaniami.

 

 Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Od dłuższego czasu świat ogarnia moda na dywidendowe akcje, która ostatnio przybrała na sile. Główną tego przyczyną są coraz niższe rentowności obligacji, co zachęca inwestorów do poszukiwania instrumentów dających wyższe stopy dochodu. W konsekwencji rośnie zainteresowanie akcjami spółek dywidendowych, których średnia stopa dywidendy przekracza 1,5%, czyli oprocentowanie 10-letnich obligacji skarbowych w USA. Dodatkowym bodźcem jest negatywna rentowność, która trapi spektrum rynku długu wartego globalnie już 13 bilionów dolarów.

Jak w tym środowisku zachowują się wspomniane akcje dywidendowe? Niech wypowiedzą się stopy zwrotu, które na rynku amerykańskim od początku roku przekraczają 15%, przy o połowę mniejszym wzroście indeksu S&P500. Najlepiej prezentuje się spektrum spółek użyteczności publicznej, których fundusz ETF od początku roku zyskał już ponad 20% i jednocześnie radzi sobie najlepiej od momentu wyznaczenia poprzedniego historycznego maksimum majem 2015 roku. To specyficzny charakter hossy, która opiera się na spółkach o bezpiecznym profilu, których główną zaletą jest wypłacana dywidenda. Jak się ten obraz kształtuje nad Wisłą? Na pierwszy rzut oka znacznie gorzej. Gromadzący spółki dywidendowe indeks WIGdiv od początku roku zyskuje skromne 3,5%, co jest nieco słabszym wynikiem od całego rynku, który w postaci indeksu WIG zyskał 4%. W minionym roku kondycja spółek dywidendowych była jeszcze gorsza, gdyż przy spadku rynku o ok. 10%, one przyniosły inwestorom straty na poziomie 16,8%. Wiązało się to z przerwaniem wcześniejszej niezłej passy, jako że od momentu startu indeksu w 2011 roku, do końca 2014 roku zyskał on 15,2%, czyli około dwa razy więcej od całego rynku. Tym samym uwidoczniło się ryzyko, które dotknęło głównie największe spółki, w których państwo nierzadko jest znacznym udziałowcem.

Jeżeli jednak postaramy się ten element usunąć z naszego potencjalnego portfela, to zacznie się wyłaniać inny, optymistyczny obraz. Aby to zobrazować wyeliminowałem z indeksu WIGdiv spółki jednocześnie wchodzące w skład indeksu WIG20, a pozostałym dla uproszczenia nadałem równe wagi. Tak skonstruowany portfel 22 małych i średnich spółek od początku roku dał zarobić 9,3%. W poprzednim roku jego stopa zwrotu sięgnęła 7,4% i są to obliczenia nieuwzględniające dywidend. Trzeba więc dodać średnią stopę dywidendy, która aktualnie przekracza 5%. Tym samym okazuje się, że GPW po raz kolejny potrafi pozytywnie zaskoczyć, trzeba tylko nieco skalibrować dobór spółek dywidendowych.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Przez znaczną część minionej dekady rynki wschodzące zachowywały się lepiej od giełd krajów rozwiniętych. W dość czytelny sposób obrazuje to indeks siły relatywnej pokazujący zachowanie indeksu MSCI Emerging Markets na tle średniej MSCI World. Wspomniana siła kulminowała z końcem 2010 roku i od tamtego czasu najpierw powoli, a od 2013 roku już szybciej rynki wschodzące oddawały pola rynkom rozwiniętym.

Ten negatywny trend swoje minima osiągnął w styczniu tego roku i od tego czasu zaobserwować można postępujący proces nieco lepszego zachowania giełd państw rozwijających się. Na ogłoszenie narodzin nowego długoterminowego trendu może być jeszcze przedwcześnie, ale nie można ignorować sygnałów na taką możliwość wskazujących. Sam indeks MSCI Emerging Markets z początkiem miesiąca pokonał istotny opór w postaci linii ograniczającej zwyżki przez okres ostatniego roku. W tym samym czasie przygasł nieco wcześniejszy blask Wall Street. Co prawda indeks S&P500 ustanowił nowe historyczne maksima, ale w tym tygodniu nie widać zainteresowania tym, co dalej z rynkiem począć. Lepiej na tym tle wygląda niemiecki DAX, co wskazuje, że globalny kapitał zaczyna szukać alternatyw dla drogich amerykańskich akcji. W środowisku niskich rentowności obligacji i dalszej stymulacji w wykonaniu głównych banków centralnych trwa wyścig w poszukiwaniu wyższych stóp zwrotu.

Na tym tle pozytywnie wyróżniają się rynki wschodzące i dlatego miesięczny napływ do funduszy dłużnych tej klasy aktywów osiągnął nowy rekord, a w przypadku funduszy akcji mówić możemy o najdłuższej przewagi wpłat nad wypłatami od dwóch lat. Jest to pozytywny impuls również dla GPW, co widać choćby w tym tygodniu po zastanawiających popołudniowych wzrostach, które wiązać można z zakupami funduszy z siedzibą w USA. Co przemawia za lepszym zachowaniem rynków wschodzących? Z pewnością niższe wyceny oraz wyższe rentowności. Ustabilizowała się również wcześniej pogarszająca się koniunktura gospodarcza w takich krajach jak Brazylia, Rosja, czy nawet Chiny.

Dodatkowym, dotychczas niezauważonym czynnikiem jest powoli, ale konsekwentnie rodząca się na świecie presja inflacyjna. Na pierwszy rzut oka przy bardzo niskich wskaźnikach inflacji jej nie widać, ale indeksy wyprzedające oraz odbicie cen surowców na czele ze złotem nie pozostawiają złudzeń, że deflacyjne zagrożenie mija. Z makroekonomicznego punktu widzenia jest to wsparcie dla rynków wschodzących i również stąd wynikać może większe nimi zainteresowanie. Dla GPW to pozytywna wiadomość, choć pamiętać trzeba, że relatywna przewaga danej klasy aktywów nie jest tożsama z ciągłym wzrostem jej absolutnej wartości.

 

Łukasz Bugaj, CFA,  Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Ostatnie dni przyniosły historyczne maksima na głównych amerykańskich indeksach: S&P500 oraz DJIA. Tym samym po raz kolejny uwidoczniła się słabość naszego rynku, wraz z niekończącymi się pytaniami, kiedy ona się zakończy i co robić w między czasie. Najpierw warto jednak zmierzyć się z tematem poprawnej analizy ostatnich poczynań amerykańskiego rynku.

Otóż jego siła nie wynika wcale z fenomenalnej kondycji gospodarczej, a raczej braku alternatyw do lokowania kapitału oraz nastrojów premiujących wzrost. Paradoksalnie jednym z katalizatorów do zwyżek okazuje się sam Brexit, który zasiał tak duży popłoch wśród inwestorów, że rynek tradycyjnie mógł wspiąć się po „ścianie strachu”. Ponadto uznano, że banki centralne dłużej utrzymają swoją ultrałagodną politykę. Ma to niebagatelny wpływ na amerykański rynek, co szczególnie widać w dłuższym okresie. Otóż od czasu wyznaczenia poprzedniego historycznego maksimum w maju minionego roku najlepszą stopę zwrotu dostarczyły typowo defensywne sektory, jak spółki użyteczności publicznej czy telekomunikacyjne, które znane są z wypłat dywidend. Tym samym inwestorzy są wypychani na rynek w poszukiwaniu wyższych stóp zwrotu niż te z obligacji czy lokat, a nie z uwagi na świetlane perspektywy gospodarcze. Za kupnem nie stoją również wyniki spółek, które najprawdopodobniej spadną już piąty kwartał z rzędu. Wszystko to oznacza, że trudno jest liczyć na trwałe wielomiesięczne wzrosty w oparciu o czynniki fundamentalne. Gdy coraz więcej inwestorów zacznie bagatelizować Brexit, a rosnąca presja inflacyjna wpłynie na retorykę Rezerwy Federalnej, dobra passa może złapać zadyszkę, szczególnie że na jesieni odbędą się wybory prezydenckie, a szanse zwycięstwa Donalda Trumpa wydają się podobnie niedoszacowane jak wcześniej ryzyko Brexitu.

GPW na tle Wall Street razi słabością, ale warto pamiętać o europejskim kontekście. Za naszą zachodnią granicą niemiecki DAX pozostaje od kwietnia minionego roku w trendzie spadkowym i ostatnie wzrosty niewiele w tej kwestii zmieniają. Lepiej wygląda spektrum rynków wschodzących, gdyż indeks MSCI EM jest bliski dania sygnału kupna poprzez utworzenie wielomiesięcznej formacji odwróconej głowy z ramionami. W tym kontekście słabość GPW martwi najbardziej. Wydaje się, że kapitał zagraniczny z uwagi na lokalne ryzyka wciąż podchodzi do Warszawy z rezerwą, na co wskazują też ostrożne komentarze po notabene pozytywnych planach budowania długoterminowych krajowych oszczędności. Honoru GPW ratują małe spółki i w najbliższym czasie ciężko będzie o zmianę tego stanu rzeczy. To oznacza, że okazji warto szukać wśród tego grona podmiotów.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Ostatnie dni, a nawet tygodnie, zdominowane zostały najpierw wyczekiwaniem na referendum odnośnie członkostwa Wielkiej Brytanii w UE, a później reakcją na jego wynik. Wybór Brytyjczyków za Brexitem spadł niczym grom z jasnego nieba, szczególnie w kontekście powszechnych oczekiwań odmiennego rezultatu. Reakcja była więc pokaźna, ale wcale nie tak duża, jak można by sądzić po komentarzach opisujących krach.

Warto sobie przypomnieć przebieg handlu w minionym tygodniu, który rozpoczął się sporymi wzrostami w nadziei na materializację sondaży wskazujących przewagę oponentów Brexitu. Zwyżki były kontynuowane na każdej kolejnej sesji tygodnia, włącznie z referendalnym czwartkiem, co jest o tyle zaskakujące, że fundusze hedgingowe zamówiły swoje sondaże exit polls, które najwidoczniej nie potrafiły poprawnie wskazać wyniku głosowania. Tym samym o wczesnych godzinach porannych w piątek niemalże wszyscy byli zaskoczeni. Potężny ruch był więc pochodną już wcześniej obserwowanej zmienności i jeżeli zaczniemy śledzić wykresy tygodniowe, to żadnej katastrofy nie dostrzeżemy.

Odmienną kwestią są konsekwencje decyzji Brytyjczyków. Te na chwilę obecną są wysoce niepewne, gdyż nie umilkły nawet głosy, czy do Brexitu rzeczywiście dojdzie. Jeżeli jednak spojrzeć na reakcję Brukseli, to widać wyraźnie, że unijni biurokraci nie smucą się z przyszłej utraty ważnego hamulcowego integracji. Wydaje się nawet, że refleksja nad przyczynami i konsekwencjami Brexitu ustąpiła miejsca złości i pewnej chęci odwetu za burzenie status quo. Tym samym w Unii ścierać się będą dwa obozy. Jeden na czele z brukselskimi biurokratami będzie chciał ukarać Londyn i uczynić Brexit kosztowym, by odwieść inne kraje od pójścia podobną ścieżką. Inny, bardziej pragmatyczny obóz będzie chciał na nowo ułożyć stosunki z drugą gospodarką Europy, handel z którą jest korzystny dla obu stron. W krótkim terminie wiele się jednak nie zmieni, gdyż wymiana handlowa będzie przebiegała na dobrze znanych warunkach, a sam proces negocjacji rozdziału trwać będzie latami. Podobnie wygląda sytuacja z budżetem unijnym, który w średnim okresie nie powinien ulec zmianie, a nawet w przyszłości nie jest powiedziane, że płatności z Londynu w całości ustaną. Preferowany norweski wariant dostępu do unijnego rynku zakłada bowiem partycypację w unijnych składkach. Tym samym w najbliższym czasie głównym skutkiem referendum jest niepewność, która może wpłynąć na konsumpcję w Wielkiej Brytanii i zapewne zaciąży na inwestycjach, jednocześnie wpływając nieco na zmianę ich kierunków. Te mogą zacząć bardziej faworyzować inne kraje, w tym Polskę, co jest potencjalną korzyścią również na GPW. Brexit nie musi się więc okazać tak strasznym, jak go malują.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Spokojniejszy okres długiego weekendu przyniósł istotne doniesienia dotyczące dwóch ważnych ryzyk związanych z polskim rynkiem kapitałowym. Najpierw w piątek ukazała się nieoficjalna informacja o planach rządu na „ostateczne rozwiązanie kwestii OFE”, a z początkiem tego tygodnia tempa nabrała dyskusja odnośnie uregulowania kwestii kredytów walutowych.

Początkowo mogło się wydawać, że rynek dość spokojnie przyjął te doniesienia, ale wiązać to można było z trwaniem dłuższego weekendu rozciągniętego aż do poniedziałku, kiedy z powodu święta w Wielkiej Brytanii i USA cały inwestycyjny świat wyraźnie spowolnił. Od wtorku machina ponownie ruszyła i inwestorzy zagraniczni wyraźnie zaakcentowali swój stosunek do napływających informacji, a ten był oczywiście niekorzystny. Od dawna czekaliśmy na sesję z większym obrotem i pojawiała się ona we wtorek przy spadku indeksu WIG20 o 1,8%. Kolejny dzień był tego konsekwencją ze zniżką o prawie 3%, włączając w to przekroczenie psychologicznego poziomu 1800 pkt. Tym samym zła passa związana z letnim okresem po raz kolejny zaczyna nabierać realnych kształtów.

Najgorsze w tym całym zamieszaniu jest to, że wciąż sprawnie działa efekt negatywnej kuli śnieżnej, kiedy zakończenie jednego niekorzystnego czynnika nie prowadzi do spokoju, gdyż na horyzoncie pojawia się kolejny problem. Dobrą tego ilustracją są wspomniane na początku dwa najważniejsze ryzyka. Dotychczas inwestorzy żyli sprawą kredytów walutowych, która wkroczyła w decydującą fazę z włączeniem się do dyskusji banków poprzez zaprezentowanie propozycji pod auspicjami Związku Banków Polskich. W czerwcu poznać powinniśmy finalną wersję rozwiązania i jakakolwiek by ona nie była, kończyć powinna męczący okres niepewności. Z punktu widzenia inwestorów lepiej szybko poznać wiadomość i wycenić jej wpływ, niż przez dłuższy okres czasu być trzymanym w niepewności. Teraz jednak można powiedzieć, że od lata zacząć się może podobnie nerwowe wyczekiwanie związane z planowanym na sierpień startem przeglądu funkcjonowania systemu emerytalnego. Tym samym wciąż mglista pozostaje wizja ustanowienia klarownego punktu startowego dla krajowego rynku, czyli jasnych, stabilnych i przewidywalnych fundamentów, na których po turbulentnym okresie budować można przyszłą wartość.

Oczywiście niepewność w pewnym sensie wpisana jest w DNA rynku kapitałowego, który nieustannie stara się wyceniać możliwe pozytywne i negatywne wydarzenia. Gorzej, gdy tych drugich jest więcej i tak jak w przypadku OFE dotyczą ram, w oparciu o które od wielu już lat funkcjonuje rynek przy Książęcej.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Stare powiedzenie głosi: „duże pieniądze lubią spokój, wielkie ciszę”. Tymczasem o Polsce zaczęło być głośno i to niekoniecznie w pozytywnym kontekście. Tak w wielkim skrócie można podsumować kłopoty polskich aktywów, jako że nie chodzi tylko o akcje, ale również dług oraz walutę. Z początkiem tego tygodnia złoty w relacji do euro jest nawet słabszy niż w osławionym histerycznym tygodniu przed ogłoszeniem komunikatu przez agencję Moody’s.

Cześć ze zmian wynikać może z niższej płynności z uwagi na skrócony świąteczny tydzień. Również na GPW aktywność inwestorów nie jest godna pozazdroszczenia, ale są to elementy wtórne pewnej całości, gdzie obraz jest taki, że poważny kapitał portfelowy stoi z boku i się nie angażuje. Bierność poważnego kapitału w przypadku rynku przy Książęcej nie jest kwestią tygodnia bądź dwóch, gdyż towarzyszy nam już od miesięcy. Po raz pierwszy zaczęło być głośno o Polsce w negatywnym tego słowa znaczeniu podczas forsowania zmian w funkcjonowaniu OFE i od tego czasu trudno o pozytywną zmianę jakościową.

Idea powinna być taka, aby środki utracone poprzez mniejsze napływy ze strony funduszy emerytalnych zastąpić dobrowolnymi oszczędnościami obywateli, najlepiej w formie produktów z wbudowanymi przez państwo zachętami. Trudno jednak doczekać się zarówno odpowiednich preferencji, jak również spokoju, by móc z nich na poważnie zacząć korzystać. Jeżeli bowiem kapitał zagraniczny niedoważa polskie akcje, to te nie będę zaskakiwały swoją postawą. To z kolei nie będzie zachęcało obywateli do rynku kapitałowego i tym trudniej zrealizować będzie ideę zwiększenia strumienia oszczędności prywatnych na rynek kapitałowy. Nakłada się na to problem sektorowej kompozycji rynku, gdzie wśród dużych spółek wciąż odczuwalny jest wyraźny brak spółek korzystających na stabilnie trwającym od dziewięciu już kwartałów wzroście gospodarczym o 3% bądź więcej. Wygląda to trochę jak błędne koło, gdzie negatywne czynniki skutecznie zapobiegają aktywizację możliwych pozytywnych impulsów. Jedynie małe spółki przełamują tę negatywną tendencję i spojrzenie na cenowy indeks całego rynku pokazuje obraz wzrostowej tendencji trwającej już od trzech lat. O mniejszych spółkach nie jest głośno, one po trudnym 2012 roku przeszły restrukturyzację i się rozwijają.

Teraz wsparciem dla eksporterów będzie słabszy złoty, ale to nie on powinien być celem samym w sobie, gdyż w działalności gospodarczej i rynkowej największym sprzymierzeńcem są stabilność i przewidywalność. Akcje spółek mających te cechy na wartości zyskują, a w segmencie blue chipów atrybuty te  stały się towarem deficytowym.

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Ostatnie półtora tygodnia na rynku krajowym podporządkowane było początkowo wyczekiwaniu na decyzję agencji Moody’s w sprawie ratingu Polski, a później reakcji na wydany w sobotę wczesnym rankiem komunikat. Cała historia nosiła znamiona sporego przewrażliwienia, gdyż niektórzy mylnie zaczęli zakładać, że od „wyroku” jednej z agencji zależeć może finansowy los kraju.

Sam werdykt okazał się łagodny, jako że ocena Moody’s pozostała bez zmian i utrzymała się aż o dwa stopnie powyżej obniżonego w styczniu poziomu wskazywanego przez konkurencyjne Standard & Poor’s. Rynek na GPW zareagował w poniedziałek silnym wzrostem, ale przy małym obrocie. Indeks WIG20 de facto zniwelował zniżki z poprzedniego tygodnia, które powszechnie tłumaczono oczekiwaniem na komunikat ze strony Moody’s i obawą o ścięcie oceny wiarygodności kredytowej już teraz. Na więcej trudno było liczyć. Główna nadzieja, o jaką można się pokusić z końcem tego całego zamieszania, wiąże się z ponownym nawiązaniem korelacji GPW z rynkami otoczenia. Ma to oczywiście swoje plusy, jak i minusy, jako że wraz z nadejściem maja koniunktura na głównych parkietach Europy i w USA nie rozpieszcza inwestorów.

Zadyszkę złapało również całe spektrum rynków wschodzących, do grona którego wciąż się zaliczamy. Pomocne z pewnością nie okazują się raporty takich tuzów jak Goldman Sachs, Merrill Lynch czy J.P. Morgan, których ton zmienił się na bardziej niedźwiedzi. Szczególnie interesujące były informacje z Goldmana, który wyliczył, że przeciętna spółka na Wall Street wyceniana jest najwyżej w historii, co tylko potwierdza notorycznie pojawiające się opinie, że rynek w USA jest po prostu bardzo drogi. Wysokie wyceny od dłuższego czasu tłumaczone są środowiskiem ultraniskich stóp procentowych, ale po ostatnich lepszych raportach z amerykańskiej gospodarki i informacjach świadczących o rosnącej presji inflacyjnej, niczym bumerang zaczął wracać temat podwyżek stóp przez Rezerwę Federalną, co nie jest korzystne dla wycen akcji na Zachodzie oraz odnawia presję w spektrum rynków wschodzących. Jako ciekawostkę warto wspomnieć, że same dane z USA nierzadko są ze sobą sprzeczne. Przykładowo w piątek opublikowano dobre wyniki sprzedaży detalicznej, podczas gdy dzień wcześniej spółki handlu detalicznego swoimi raportami zaskoczyły negatywnie.

Z kolei lokalnie nie można mówić o definitywnym końcu ratingowego zamieszania. Wczoraj głos zabrał Fitch, czyli trzecia z ważnych agencji, która obniżyła prognozy wzrostu krajowej gospodarki na ten rok i wskazała na zwiększające się ryzyka fiskalne. Byki z pewnością nie mają więc łatwego zadania.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Uśpione przez ostatnie tygodnie ryzyka zaczynają ponownie wychodzić na światło dzienne. Wraz z publikacją gorszych danych z Chin wraca niczym bumerang kwestia kondycji gospodarczej tego kraju, która zajmowała pierwszy plan podczas większych zniżek z sierpnia minionego roku oraz początku obecnego. Na dodatek wczoraj doszło do znacznego osłabienia juana na fixingu ustanawianym przez bank centralny, co rodzić może niepewność co do prawdziwości deklaracji władz o chęci utrzymywania stabilności kursu walutowego.

Sytuacja z pewnością nie jest godna pozazdroszczenia, skoro medialna polityka władz w przypadku tematów gospodarzących się zaostrza. Po krytyce czy dyskredytacji zagranicznych głosów ostrzegających przed grożącym kryzysem, przyszedł czas na chęć uciszenia wewnętrznych niepochlebnych doniesień odnośnie gospodarczych perspektyw. Dotychczas cenzura omijała tematykę gospodarczą, ale ostatnie raporty wskazują na zmianę kierunku z chęcią krzewienia „pozytywnej energii” kosztem obiektywnego dziennikarstwa ekonomicznego.

Nie bez znaczenia pozostaje seria gorszych danych z USA czy naszego krajowego podwórka. Warto sięgnąć pamięcią do początku roku, kiedy przyczyną sporych zniżek były recesyjne obawy potęgowane problemami chińskimi. Ryzyko recesji okazało się wysoce wyolbrzymione, ale sygnały kontynuacji spowolnienia konsekwentnie się pojawiają. W praktyce okazuje się więc, że główne problematyczne kwestie ostatnich miesięcy wcale nie zniknęły, ale zostały niejako uśpione, co doprowadziło do sporych wzrostów. Na arenie globalnej ponownie nie uwidocznił się jedynie problem słabej kondycji systemu bankowego, czyli ostatniego elementu negatywnej układanki. Być może i on się ponownie uwidoczni. Nakładają się na to bardziej strukturalne problemy. Przykładowo amerykańskie duże spółki złapały wyraźną zadyszkę i rynek w kwietniu podpierany był lepszą kondycją mniejszych podmiotów.

Bardzo podobny schemat obowiązywał na GPW i istotne pytanie brzmi czy ta dwojakość się utrzyma. Warto w tym kontekście pamiętać, że mniejszym podmiotom będzie szkodzić możliwość narastającej świadomości kontynuacji spowolnienia gospodarczego. Lokalnie w tym kontekście niepokojącym sygnałem jest największe od  listopada 2008 roku tąpnięcie indeksu PMI. Z kolei w USA słabiej zaczął zachowywać się sektor technologiczny, który był ważnym koniem pociągowym nowojorskiego parkietu, gdy ten w 2013 roku wychodził ponad maksima z 2007 roku. Wszystko to prowadzi do zbierania się nad rynkiem dobrze znanych czarnych chmur.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Wielkimi krokami zbliża się koniec kwietnia, co niejako z kronikarskiego obowiązku każe przypomnieć o starej giełdowej maksymie „sell in May and go away”. Skrótowo ujmuje ona utrzymujący się od wielu lat sezonowy wzorzec giełdowych stóp zwrotu.

Mimo powszechnej znajomości tego zjawiska, nie zanika ono. Jest to pewien ewenement, który po dziś dzień nie został wyjaśniony i nie wiemy, dlaczego tak się dzieje, że stopy zwrotu z miesięcy letnich co do zasady nie są w stanie dorównać tym z okresu zimowego. Być może wynika to z dominacji północnej półkuli globu i obowiązującego w niej kalendarza urlopowego, przed którym i w trakcie którego pogoń za zyskiem ustępuje miejsca większej ostrożności. Kulminuje ona jesiennym strachem, kiedy „upchane” podczas wakacji trupy z szaf zaczynają wypadać. Warto sobie przypomnieć, że Lehman Brothers upadł w połowie września, czyli po letnim uspokojeniu, które okazało się ciszą przed prawdziwą burzą.

Statystyka pod tym względem jest nieubłagana i od początku funkcjonowania indeksu WIG20 mediana jego stóp zwrotu pomiędzy listopadem a kwietniem wynosi niemalże 10%, podczas gdy od maja do końca października wykazuje stratę przekraczającą 3%. Duży wpływ na to miała burzliwa historia lat 90., po których te wyniki ulegają wygładzeniu, ale różnica na korzyść zimowego półrocza i tak się utrzymuje. Większą konsekwencją charakteryzują się mniejsze spółki zgromadzone w indeksie sWIG80, gdzie pomilenijna sezonowość wciąż jest nadzwyczaj widoczna. Mediana stóp zwrotu w okresie letnim wynosi -2%, podczas gdy zimą cieszyć się można średnimi zyskami rzędu 19%.

Jak będzie tym razem – nie wiemy, ale historia każe studzić optymizm, szczególnie że ów wzorzec w podobnym stopniu dotyczy rynków zagranicznych. Te zresztą w ostatnim czasie prezentują się okazalej niż GPW, której honoru bronią jedynie małe spółki. Indeks sWIG80 wyszedł na nowe lokalne maksima, podobnie jak średnia dla całego spektrum rynków wschodzących, indeksy z Wall Street czy niemiecki DAX. Ten ostatni swoją siłę wydaje się czerpać z sukcesu w ustabilizowaniu koniunktury u ważnego partnera handlowego – Chinach.

Lokalnie WIG20 pozostaje słabszy i do psychologicznego poziomu 2000 pkt. nawet się nie zbliżył. Wydaje się, że do głosu po przerwie wróciły lokalne ryzyka, co dobrze sygnalizowało wczorajsze gorsze zachowanie sektora bankowego. Na arenie globalnej niepewności jakby mniej, ale być może jedynie ukrywa się ona pod postacią zbyt dużej wiary w gołębi Fed, która nie wydaje się w pełni uzasadniona.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Druga połowa niedawno zakończonego pierwszego kwartału zapisała się bardzo korzystnie dla inwestorów, a szczególnie udany był marzec, stojący pod znakiem wysokich napływów na parkiety rynków wschodzących, które po dłuższej przerwie stały się preferowaną klasą aktywów. W tym środowisku od ustanowionych z końcem stycznia minimów krajowe indeksy małych i średnich spółek wzrosły o ponad 12%, a blue chipy zyskały niemalże 21%.

Taki ruch w sposób naturalny zachęcać może do realizacji zysków, szczególnie że nie jest odosobniony w globalnym środowisku. Pierwszymi parkietami, które złapały zadyszkę były rynki Europy Zachodniej oraz Japonii. Wpływ na to miały zmiany na rynku walutowym, a więc słabsza postawa dolara wobec euro czy jena. Zresztą zachowanie rynku walutowego pozostaje istotnym czynnikiem wpływającym na obserwowane przepływy kapitału. Jeszcze nie tak dawno preferowana Europa Zachodnia ustąpiła miejsca Wall Street, która zyskała w oczach globalnych inwestorów dzięki słabszemu dolarowi, co ma szansę pozytywnie przełożyć się na wyniki spółek. Te niestety czwarty kwartał z rzędu zapewne będą pod presją, co pokaże rozpoczynający się w przyszłym tygodniu sezon wynikowy. Sama zwyżka indeksu S&P500 o niemalże 15% była w obecnej fali wzrostowej lekko wyższa niż w poprzednim tego typu odreagowaniu z jesieni minionego roku, kiedy sięgnęła 13,4%. Wówczas najpierw zaczęła rosnąć zmienność, która później przełożyła się na większe spadki indeksów. Teraz może być podobnie, a tradycyjnym generatorem zmienności będzie Rezerwa Federalna, która serią niezłych danych oraz pojawiającą się presją inflacyjną zmuszona będzie do podwyżki kosztu pieniądza. Jak w tym środowisku da sobie radę GPW?

Warto spojrzeć na indeks WIG20 wyceniany w dolarach, który od swoich minimów urósł o spektakularne 34,3%, co było najsilniejszym odreagowaniem od drugiej połowy 2012 roku, kiedy zwyżka od czerwca do września sięgnęła prawie 38%. Wymusiła ona półtoramiesięczną korektę, która zakończyła się jeszcze jednym impulsem wzrostowym kulminującym z początkiem 2013 roku. W tamtym okresie inwestorzy obawiali się rozpadu strefy euro, co w ostatnich miesiącach zastąpione zostało chińskimi strachami. Cztery lata temu strefa euro się wybroniła i ostatnie dane PMI wskazują, że Chiny próbują iść podobną ścieżką. Rynek mierzony indeksem WIG20USD wyznaczonych w styczniu 2013 roku maksimów nie poprawił jednak do dzisiaj. Zdecydowanie lepiej pod tym względem poradziły sobie mniejsze spółki i trudno o zmianę tej tendencji.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Ocieplenie na rynkach kapitałowych trwa już dwa miesiąca i powiedzieć trzeba sobie jasno, że najłatwiejsza część wzrostów jest już za nami. Związana ona była z zamykaniem narosłych po fatalnym początku roku krótkich pozycji, a Wall Street już odrobiła styczniowe zniżki. W przypadku GPW, indeks WIG zrealizował zakres wzrostów sugerowanych przez wyrysowaną w połowie lutego formację odwróconej głowy z ramionami i dotarł do okolic 48 tys. pkt., czyli minimów z sierpnia minionego roku. O dalsze wzrosty, podobnie jak przekroczenie psychologicznej bariery 2000 pkt. w przypadku indeksu WIG20, nie będzie już tak łatwo.

Oczywiście nie można tego wykluczyć, ale istotnym determinantem przyszłego zachowania warszawskiego rynku wydaje się rynek dolara. Każda słabość amerykańskiej waluty pozytywnie przekłada się na rynek surowców, co powoduje napływy kapitału na parkiety rynków wschodzących, w tym GPW. Aby jednak dolar się osłabiał, Rezerwa Federalna musi utrzymywać gołębie stanowisko, o co może już być trudniej, szczególnie że jej członkowie zaczęli sugerować możliwość podwyżki stóp w kwietniu. Z fundamentalnego punktu widzenia najlepszym wsparciem dla byków byłyby wyniki spółek, ale konsekwentnie od kilku kwartałów jest z nimi problem. W właśnie zakończonym sezonie wynikowym nałożyła się na to plaga odpisów, którą zapoczątkowały spółki surowcowe. Ich śladem poszli kolejni emitenci, uważając, że nadszedł dobry czas, by pośród gorszych informacji z innych spółek posprzątać także swoje bilanse. Zresztą również w Europie i USA sezon wynikowy ciężko uznać za udany. W przypadku Wall Street sytuacja jest o tyle godna uwagi, że w trakcie ostatniego podejścia cen akcji, oczekiwania co do tegorocznych zysków spółek nie tylko nie wzrosły, ale nawet lekko się obniżyły.

Wiele więc wskazuje na to, że obserwowane wzrosty mają w większości techniczną naturę i trudno je wiązać z fundamentalnymi czynnikami. Przeszłość oczywiście zna przypadki przedłużania się takiego stanu rzeczy, ale licznie na podobny obrót spraw także teraz, oznaczałoby bardzo optymistyczne podejście. Jako ciekawostkę warto zwrócić uwagę na pojawiające się po dłuższej przerwie przypadki manipulacji wynikami spółek w USA. Był to głośny proceder na początku poprzedniej dekady, który skutkował powstaniem ustawy Sarbanesa-Oxleya. Teraz spółki dużo ryzykują zniekształcając swoje wyniki, więc ponowne pojawienie się tego procederu sugeruje ogromne trudności, by wyniki poprawić w sposób uczciwy.

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Sytuacja na rynkach uległa w ostatnim czasie wyraźnej poprawie. W ślad za serią lepszych publikacji z USA, odbudowie uległ wcześniej poważnie nadszarpnięty sentyment rynkowy, a lepsza postawa surowców wyraźnie poprawiła koniunkturę wokół rynków wschodzących. Ta ostatnia kwestia ma swoje pozytywne przełożenie na GPW, której przynależność do koszyka krajów rozwijających się jest w ostatnich dniach aż nadto widoczna.

Sam rynek w Warszawie wkupił się nieco do łask również za sprawą deeskalacji wcześniej napiętej sytuacji wokół nowej ekipy rządzącej, czy jej poczynań. Plan realizacji obietnic wyborczych konsekwentnie się wydłuża, by w końcu zapewne ulec modyfikacjom, które uwzględnią ograniczone możliwości budżetu. Nieco ucichł również temat przewalutowania kredytów walutowych, a pomoc dla górnictwa od dłuższego czasu nie może przejść do fazy implementacji. Niejako synonimem końca męczącego procesu odbudowy wydaje się być możliwe przebicie psychologicznego poziomu 1900 pkt. w przypadku indeksu WIG20.

Biorąc pod uwagę to co rynek pokazał do tej pory (dwie bardzo udane sesje z powracającym kapitałem zagranicznym – 17 lutego i 3 marca) oraz wciąż widoczny potencjał do zwyżek w otoczeniu, wydaje się, że kontynuacja wzrostów jest jak najbardziej możliwa. Zresztą patrząc na konsekwentnie wyrysowaną i prowadzoną wspomnianą przed dwoma tygodniami formację podwójnego dna na Wall Street, nie można mówić o większym zaskoczeniu. Obserwacja rynku wciąż nastraja jednak poczuciem przeżywania deja vu wobec podobnych wydarzeń z drugiej połowy minionego roku. Tak samo jak wtedy, również teraz wyceny stały się zbyt pesymistyczne wobec realnej koniunktury w globalnej gospodarce. Ta nie jest dobra i wciąż się pogarsza, ale z pewnością nie jest na tyle fatalna, by obwieszczać rychłe ryzyko recesji. Pamiętać więc trzeba, że przeżywana minihossa stoi na glinianych nogach. Fundamenty rynku surowców się przecież nie zmieniły i wciąż mówimy o nadpodaży. Do tego każdy wzrost cen będzie zmniejszał presję do redukcji wydobycia, co konsekwentnie uniemożliwia zbilansowanie sił popytu i podaży.

Z kolei lepsze dane i klimat inwestycyjny mogą onieśmielić Rezerwę Federalną do kolejnej podwyżki stóp, która – podobnie jak ta z grudnia – wywołałaby wzrost turbulencji na parkietach. Inwestorzy nie mogą też liczyć na sprzyjającą działalność innych banków centralnych. Rynek w ostatnim czasie podniósł się bowiem nie dzięki bankierom, ale wbrew ich działaniom. Dalsze eksperymentowanie z jeszcze większymi ujemnymi stopami owocuje coraz mniejszymi benefitami, a rosnącymi kosztami. Wszystko to oznacza, że zwyżkami cieszyć się należy, póki one są, gdyż ciężko wróżyć im długoterminową trwałość.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Od pamiętnej wielkiej recesji z 2008 roku minęło już osiem lat, a wciąż nie można powiedzieć, że globalna gospodarka wyszła na prostą. Co prawda jeszcze jakiś czas temu słychać było takie głosy, ale problemy Chin skutecznie położyły im kres. Najlepszym wskaźnikiem obrazującym kondycję globu wydaje się poziom inflacji, który pozostaje uporczywie niski. Tym samym świat pogrążony jest w dezinflacyjnym środowisku, który przypomina deflacyjny krajobraz Wielkiej Depresji lat 30. ubiegłego wieku. Wśród bankierów centralnych żywy pozostaje niepokój wobec negatywnych konsekwencji braku inflacji. Tok ich rozumowania jest jasny i streścić go można w tezie o spirali deflacyjnej.

Oznacza ona, że spadki cen dóbr i usług wpływają na zachowania konsumentów, którzy odkładają swoje zakupy w nadziei na niższe ceny w przyszłości. To z kolei oznacza obniżający się popyt, co negatywnie oddziałuje na inwestycje, jak również poziom aktywności gospodarczej. Pojawia się ryzyko recesji, która negatywnie wpływa na poziom cen i w tym miejscu koło się zamyka w formie niekorzystnej spirali. Główne banki centralne mają ponadto jasno zapisany cel swojej działalności, który co do zasady dotyczy potrzeby utrzymywania inflacji na lekko dodatnim poziomie, najlepiej w okolicach 2 proc. W konsekwencji od początku globalnego kryzysu polityka monetarna głównych banków centralnych pozostaje bardzo łagodna.

Tym działaniom przyświeca szczytny cel uniknięcia za wszelką cenę powtórki z Wielkiej Depresji. Czy to się udaje? Głosy w tej materii są bardzo podzielone. Nie wiemy bowiem jak wyglądałby świat, gdyby bankierzy centralni nie uruchomili niekonwencjonalnych metod prowadzenia swojej polityki. Z drugiej strony wiemy jednak jak wygląda świat po ich uruchomieniu i ten obraz nie może napawać optymizmem. Podam kilka przykładów. Otóż wielki program amerykańskiego luzowania ilościowego w połączeniu z chińskimi inwestycjami infrastrukturalnymi finansowanymi potężną akcją kredytową przedłużyły przerwaną w 2008 roku hossę na rynku surowców, która kulminowała w 2011 roku. Zwyżki cen były szczególnie dotkliwe w obszarze żywności, co sygnalizowały rekordowe poziomy indeksu cen żywności FAO. Miało to wpływ na początek protestów w Afryce Północnej, które przerodziły się w początkowo chwaloną, ale ostatecznie bardzo destruktywną tzw. arabską wiosnę, której skutki zaczynają dotykać Europę w formie kryzysu imigracyjnego. Oczywiście nie można mówić, że polityka Rezerwy Federalnej była głównym motorniczym procesu, ale nie można też w pełni zdyskredytować jej wpływu. Zresztą znaleźć można głosy sugerujące, że ultrałagodna polityka monetarna nie ma pozytywnego wpływu na stabilność geopolityczną. Politycy nie mają bowiem realnych bodźców do podjęcia wymaganych reform, których polityka pieniężna nie jest w stanie zastąpić, ale może dać czas na ich wprowadzenie. Z kolei brak reform przedłuża agonię gospodarczą, która prowadzi do wzmocnienia ruchów populistycznych i radyklanych.

Polityce pieniężnej można jednak przypisać pozytywne efekty w kwestii wpływu na wyceny ryzykownych aktywów czy łagodzenie warunków finansowania inwestycji. Mowa tutaj w szczególności o programach skupu aktywów. Nie osiągnięto jednak oczekiwanych skutków na poziomie wzrostu inflacji. Stąd w ostatnim czasie banki centralne rozpoczęły nowy eksperyment w formie obniżania stóp poniżej zera. Koncept takiej polityki znany jest już od dawna, ale w praktyce nie był stosowany. Wielkiej Depresji ostateczny kres położyła II wojna światowa i w szybko rozwijających się gospodarkach powojennego świata ujemne stopy nie były już potrzebne.

Teraz jednak zaczęto je wprowadzać. Prym w tej materii wiedzie Europa, gdzie EBC już w czerwcu 2014 roku obniżył stopę depozytową do minus 0,10 proc. Później podobnym śladem poszła Dania, Szwecja, Szwajcaria, a ostatnio także Japonia. Idea tych zmian na pierwszy rzut oka jest oczywista i powinna oddziaływać pozytywnie na poziom inflacji oraz aktywności gospodarczej. Otóż banki zniechęcane są do trzymania środków w bankach centralnych na rzecz ich wpompowania w gospodarkę w postaci kredytów. Gospodarstwa domowe mają być zachęcane do konsumpcji poprzez brak dochodów z lokat, a przedsiębiorstwa do inwestycji poprzez niemalże darmowy kredyt. W konsekwencji aktywność gospodarcza się zwiększa, a wraz z nią inflacja. Idea jest więc piękna, a jak wygląda praktyka? Nie jest już tak pomyślna. Po pierwsze, ujemne stopy okazują się bardzo niekorzystne dla banków, których wyniki znalazły się pod presją spadających marż kredytowych. Po drugie, mechanizm transmisyjny ujemnych stóp wcale nie jest prosty. Banki nie okazują się chętne do wprowadzania ujemnego oprocentowania depozytów, gdyż grozi to ich odpływem. W konsekwencji brakuje przekonywujących dowodów, że coraz niższe ujemne stopy dalej obniżają cenę kredytu. Po trzecie, konsumenci w środowisku ujemnych stóp wcale nie chcą zwiększać wydatków. Wprost przeciwnie. Niskie stopy zwrotu z kapitału zachęcają do zwiększenia oszczędności, szczególnie w starzejących się społeczeństwach, gdzie obywatele muszą myśleć o odłożeniu środków na starość. Po czwarte, niska cena kredytu wcale nie zachęca do zwiększania inwestycji. Te pozostają na niewielkim poziomie. Po piąte, na siłę stymulowana akcja kredytowa wydaje się zmierzać w złych kierunkach.

Przedsiębiorstwa, którym dobrze idzie działalność z łatwością mogą sfinansować inwestycje ze środków własnych. Z kolei ci, którzy wyciągają rękę po kredyt mogą chcieć podtrzymywać przy życiu mało produktywne przedsięwzięcia z dyskusyjną stopą zwrotu wydającą się atrakcyjną jedynie z uwagi na niskie wymagane stopy zwrotu z kapitału. W konsekwencji wiele z kredytowanych przedsiębiorstw może mieć trudności z obsługą zadłużenia i otrzymujemy uwidoczniony ostatnio problem niespłacanych kredytów. Ten wątek można zresztą ciągnąć dalej, zadając sobie pytanie, czy przypadkiem bardzo niskie stopy, utrzymując przy życiu mało produktywne firmy, prowadzą do nadpodaży produkowanych dóbr, co w konsekwencji obniża poziom inflacji. Druga strona medalu to rosnąca ilość wspomnianych złych kredytów, które uderzają w i tak osłabiony sektor bankowy.

Racjonalne wydaje się więc być pytanie, czy przypadkiem kontynuacja obranej przez banki centralne ścieżki nie wprowadzi globalną gospodarkę w większe problemy niż te obserwowane na początku. Czy bowiem dotychczasowe doświadczenia z lekko ujemną inflacją są złe? Przykład Polski pokazuje, że deflacja może okazać się wręcz sprzymierzeńcem. Zresztą historia zna więcej takich przykładów, gdzie lekko ujemna inflacja nie prowadzi do negatywnych gospodarczych konsekwencji. Opisuje to w swoim niedawnym raporcie Bank Rozrachunków Międzynarodowych, który zaznacza, że Wielka Depresja lat 30. ubiegłego wieku okazuje się w tym wypadku wyjątkiem, a nie regułą. Banki centralne mogą więc na siłę walczyć z wrogiem, który nie okazuje się taki straszy, jak go malują. W ferworze walki mogą za to uczynić wiele złego, którego skali możemy sobie jeszcze nie uświadamiać.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Rynek niedźwiedzia nie przypomina uderzenia pioruna, które doszczętnie niszczy wcześniejszą udaną koniunkturę. Poważne trendy spadkowe rodzą się powoli i składają się z licznych pojedynczych ciosów, z których żaden nie jest śmiertelny, ale sumarycznie prowadzą do kontynuacji nieubłaganych zniżek. Jednorazowy większy spadek od rodzącej się bessy rożni się również tym, że niemalże momentalnie prowadzi do poważnego pogorszenia nastrojów i w konsekwencji ucieczki z rynku najszybszej podaży. To z kolei przygotowuje grunt pod odbicie.

Tak było latem minionego roku, kiedy ówczesne chińskie niepokoje wywołały potężną, ale krótkoterminową falę spadkową. Po niej nastąpiła konsolidacja, z której w październiku globalnym indeksom udało się wybić, by miniony rok kończyć niezłą nutą. Z początkiem tego roku niejako powtarzamy ten schemat. Styczniowy spadek wytracił tempo, a na wykresach pojawiła się stabilizacja. Najważniejszym indeksem tradycyjnie pozostaje amerykański S&P500, na którym w tym tygodniu testowany jest opór w postaci lokalnego maksimum z końca stycznia. Jego pokonanie prowadziłoby do wyrysowania formacji podwójnego dna z zapowiedzią odrobienia styczniowej przeceny. Tym samym historia zatoczyłaby koło. Jest to kusząca perspektywa, ale w praktyce jedynie dla krótko bądź średnioterminowych inwestorów. Długoterminowi gracze mogą co najwyżej wykorzystać ewentualne wzrosty do redukcji posiadanego portfela akcji. Coraz ciężej znaleźć bowiem argumenty przemawiające za ich atrakcyjnością w dłuższym okresie.

Publikowane wyniki spółek zarówno w USA, jak i Europie nie rozpieszczają. Oczekiwania co do przyszłości są konsekwentnie redukowane, a wyceny wciąż ciężko nazwać atrakcyjnymi. Ponadto główna siła stojąca za wcześniejszymi potężnymi zwyżkami cen akcji, czyli działalność banków centralnych, przestaje być tak pomocna jak wcześniej. Amerykańska Rezerwa Federalna implementując swoją strategię odejścia od polityki zerowych stóp procentowych zakończyła erę wieloletniego trendu wzrostu wskaźników wycen.  Z kolei jej ostatnio widoczny niespójny przekaz wprowadza dodatkowy zamęt na rynku i podnosi obserwowaną zmienność. Pozostałe istotne banki centralne weszły na bardzo ryzykowną ścieżkę ujemnych stóp procentowych, których negatywne efekty zaczynają się powoli uwidaczniać. Ostatnią deską ratunku pozostają reformy strukturalne implementowane przez rządzących, ale patrząc jak sobie radzą z kryzysem imigracyjnym, czy islamskim terroryzmem, można mieć duże wątpliwości co do ich zdolności radzenia sobie z poważnymi wyzwaniami.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Jeszcze niedawno większość komentarzy przyczyny globalnej słabości rynków akcji upatrywało w trudnej sytuacji Chin oraz spadkach cen ropy naftowej. Ostatnie dni wydają się ostatecznie kłaść kres tym opiniom, a powoli na jaw wychodzą prawdziwe powody spadków. Chodzi przykładowo o słabą kondycję sektora finansowego, którą starano się tłumaczyć zaangażowaniem banków w finansowanie spółek wydobywczych. To by jednak oznaczało, że najsłabsze powinny być amerykańskie banki zaangażowane w tamtejszą rewolucję łupkową, a wcale tak nie było.

Epicentrum zawieruchy mieściło się bowiem w Europie i tutejsze banki znalazły się w centrum zainteresowania. Szkodziły publikacje fatalnych wyników połączone z komentarzami o możliwości braku wypłaty kuponów od obligacji typu CoCo. W końcu można było umiejscowić prawdziwy problem, czy może wspomnianego przeze mnie wcześniej potencjalnego „trupa” z szafy. Nie obyło się bowiem bez skrajnych głosów o możliwym bankructwie największego niemieckiego banku. Cała sprawa jest o tyle zagadkowa, że według najnowszych doniesień prasowych w tym samym czasie, kiedy rynek zaczął powątpiewać w fundamenty Deutsche Banku, jej zarząd miał dyskutować nad wykupem części papierów dłużnych o wartości kilku miliardów euro. To sprzeczne ze sobą informacje, szczególnie jeżeli weźmiemy pod uwagę fakt, że dochodzą z centrum finansowego najsilniejszej gospodarki w Europie. Zresztą problem pojawia się również w innych krajach Starego Kontynentu, a ultrałagodna polityka ujemnych stóp wręcz dolewa oliwy do ognia, gdyż z punktu widzenia banków jest niekorzystna. Jeżeli dodamy do tego serię zaskakująco słabych odczytów o dynamice produkcji przemysłowej w grudniu, czyli w tym samym czasie, kiedy indeksy PMI wyszły na wielomiesięczne maksima, to zniżki europejskich parkietów nabierają nowego znaczenia. Wygląda bowiem na to, że ożywienie gospodarcze może łapać większą zadyszkę niż sugerowały to wskaźniki wyprzedzające. Jeżeli do tego obrazu dodamy realną możliwość wznowienia kryzysu imigracyjnego z docelowym rozmontowaniem strefy Schengen, to tania ropa okazuje się najmniejszym z problemów przed jakim stoją inwestorzy. W tym kontekście obserwowana korekta całej hossy od 2009 roku już tak nie dziwi, ale dopiero najbliższe tygodnie pokażą czy przerodzi się ona w regularną bessę. Ta ostatecznie jest nieuchronna, ale wcale nie jest powiedziane, że już się rozpoczyna.

Kreatywność bankierów centralnych nie zna bowiem granic i kupić może czas. Ten czas działałby na korzyść GPW, szczególnie gdyby Janet Yellen potrafiła zrobić krok w tył, tak jak w 2013 roku zrobił to Ben Bernanke. Jak na razie szefowa Fed zdania jednak zmienić za bardzo nie chce, a szczególnie przyznać się do błędu jaki zrobiła w grudniu, czyli podwyżki stóp w czasie, gdy koniunktura gospodarcza już na dobre zwalniała. Rynek stopy procentowej poprzez największe od 2007 roku wypłaszczenie krzywej rentowności obligacji wyraźnie daje do zrozumienia, że w USA rośnie prawdopodobieństwo recesji, a nie rozwoju gospodarczego, który miałby usprawiedliwiać kurs obrany przez Rezerwę Federalną.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Niedawno zakończony styczeń ciężko zaliczyć do udanych. W przypadku krajowych dużych spółek był on dziewiątym spadkowym miesiącem z rzędu, co jednocześnie jest najdłuższą tego typu serią w historii. Równie niekorzystnie wypadły małe i średnie spółki, które przerwały okres swojej wcześniejszej względnej siły i zanotowały spadki nawet większe niż miało to miejsce w przypadku blue chipów.

Co jeszcze ciekawsze, pokaźne zniżki zanotowano również w USA czy Europie Zachodniej, co oznacza, że niezwykle trudno było się „ukryć” przed gorszą koniunkturą. W tym kontekście warto wspomnieć już wcześniej obserwowaną niemałą korelację pomiędzy zachowaniem lokalnych mniejszych spółek a sentymentem globalnym. W minionym roku taki obraz sytuacji był pomocny i wzmacniał siłę szerokiego rynku, ale teraz zaczął działać w kierunku przeciwnym.

Co stało za zmianą sentymentu? Powszechnie wskazuje się na dwie kwestie. Pierwszym są Chiny, a drugim permanentny spadek cen ropy naftowej. Oba argumenty wydają się być co najwyżej pretekstami, gdyż w dłuższym okresie ciężko jest znaleźć jakąkolwiek trwałą zależność pomiędzy nastrojami rynkowymi a zachowaniem parkietu w Chinach (gdzie notabene kapitału zagranicznego wciąż jest niewiele) czy zmianami cen ropy. Można powiedzieć, że inwestorzy jako masa wciąż nie do końca rozumieją co tak naprawdę się dzieje w Państwie Środka i dlaczego ceny ropy nie mogą znaleźć twardego dna. Pojawił się strach, który w zderzeniu  z podwyższonymi wycenami akcji po kilkuletniej hossie prowadzi do podaży walorów. Sama sprzedaż zaczyna nieco różnić się od tej obserwowanej poprzednio, czyli podczas korekt z lat 2009-2015. Wcześniej po początkowym, nawet sporym, impulsie spadkowym ostatecznie zwyciężał pogląd potrzeby „kupowania spadków”.

Teraz nastroje i zachowanie są bardziej spójne ze „sprzedażą wzrostów”, co oznacza, że każda próba odbicia ma tak kruchą i nietrwałą naturę. Ponadto pojawiło się wiele minorowych predykcji od porównania przez George’a Soros’a obecnej sytuacji do tej z 2008 roku do niemalże ogłoszenia końca długoterminowego cyklu rynku długu przez Ray’a Dalio, bardzo szanowanego zarządzającego największym funduszem hedgingowym na świecie. Wiele wskazuje więc na to, że dobre czasy globalnej super hossy odchodzą do przeszłości, ale nie można jej jednoznacznie przekreślać. Warto wspomnieć, że wielkimi krokami zbliża się noworoczna przerwa w Chinach, co powinno uspokoić tamtejszy front, a uwaga może skierować się na działania banków centralnych, które tradycyjnie w chwilach grozy są źródłem nadziei dla inwestorów. Bank Japonii już przetarł szlak, ale to wciąż mało by wskrzesić „ducha” hossy, który wydaje się przygasać.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Stare giełdowe powiedzenie głosi, że jaki jest początek nowego roku, taki będzie cały styczeń. Z kolei od koniunktury w styczniu uzależnione jest całoroczne rynkowe powodzenie. W uproszczeniu pierwsze sesje roku zapowiadają giełdową pomyślność w całym roku. Między innymi z tego względu otwarcie nowego roku z reguły przebiega pozytywnie i przy akompaniamencie „nowego rozdania”.

Inwestorzy starają się inicjować nowe trendy i łaskawszym okiem spoglądać na spółki czy branże wcześniej negatywnie doświadczone. Przykładowo w styczniu ubiegłego roku nieźle zaczęły sobie radzić spółki wydobywcze. Później ocieplenie ich wizerunku poszło w zapomnienie, ale jednak się pojawiło. Tym razem obraz rynku jest nieco inny i tydzień otwierający nowy rok był niemalże kopią podobnego fatalnego zachowania rynku z sierpnia minionego roku. Zamiast nowego rozdania otrzymaliśmy „odgrzewany kotlet” w postaci problemów Chin i osłabiającego się juana. Było to szczególnie widoczne na parkietach w USA oraz Europie Zachodniej. GPW niejako z przymusu została złapana w negatywne kleszcze i w konsekwencji pogłębiła zeszłoroczne minima. Tak fatalna passa jednoznacznie nie przesądza, że cały rok zapisze się dla inwestorów niekorzystnie, zwiększa jednak na to szanse, co zresztą sugeruje statystyka. W tym względzie mowa w szczególności o Wall Street, gdzie wyceny trudno nazwać atrakcyjnymi, a rozpoczęty przez Rezerwę Federalną proces normalizacji poziomu stóp procentowych jeszcze może je „nadwyrężyć”. Do tego pierwsza od niemal dekady podwyżka kosztu pieniądza miała miejsce w środowisku postępującego spowolnienia gospodarczego, które tuszowane jest przez niezłą kondycję rynku pracy. W tym kontekście wydaje się, że będzie bardzo ciężko o poprawę wyników amerykańskich spółek. Jeżeli dobra kondycja rynku pracy się utrzyma, to podwyżki płac w dezinflacyjnym środowisku obniżą marże spółek. Z kolei każda zadyszka na rynku pracy odbije się negatywnie na konsumpcji, czyli jedynym silniku którym napędzany jest wzrost gospodarczy za oceanem. Jakby więc na to nie patrzeć, Chiny mogą być jedynie wygodną wymówką do nieuchronnego zestarzenia się potężnej hossy rozpoczętej w 2009 roku.

Zdecydowanie większą zagadką jest zachowanie GPW, która swoją cykliczną bessę przeżywa już od połowy minionego roku, więc po zmianie kartki w kalendarzu powinna być lepiej przygotowana do ewentualnych pozytywnych zaskoczeń. Jak na razie nie ma ku temu katalizatorów, a na brak nowych zagrożeń specjalnie narzekać nie można. Warto przykładowo pamiętać, że dotychczas za podażą stali głównie zagraniczni inwestorzy. Gdyby nerwy stracili również klienci krajowych TFI, negatywnie odczułyby to silniejsze dotychczas małe i średnie spółki.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

W Polsce od wielu już lat tradycyjna sezonowa siła rynku kapitałowego pod koniec roku mylona jest z tzw. rajdem św. Mikołaja. Otóż okres od listopada do kwietnia często jest dla inwestorów zdecydowanie lepszy od miesięcy letnich i w jego ramach mieszczą się ostatnie dwa miesiące roku. Nie można jednak ewentualnych zwyżek w tym okresie mylić ze św. Mikołajem, gdyż nie mają one z nim nic wspólnego.

Jak każdy bowiem wie, prezenty rozdaje się dopiero 24 grudnia, więc i giełdowy święty powinien działać w podobnych ramach czasowych. Warto przy tym zaznaczyć, że nie jest tutaj mowa o żadnych zabawach, ale realnych zachowaniach inwestorów. Prześledźmy zatem okres ostatnich tygodni z punktu widzenia przykładowego inwestora, najlepiej zagranicznego, gdyż to on od dłuższego czasu rozdaje karty na warszawskim parkiecie. Po wygranej w wyborach parlamentarnych Prawa i Sprawiedliwości klimat wokół akcji się pogorszył, a za nim poszła podaż. Wiele osób chce, by na końcoworocznym rozliczeniu nie widniały polskie akcje lub ekspozycja na nasz kraj została ograniczona o najmniej pożądane pozycje (stąd bardzo słabe zachowanie energetyki). Kalendarz jednak jest nieuchronny i aktualny tydzień jest ostatnim pełnym w tym roku. Przyszły bowiem zostanie „okrojony” o święta, a jeszcze kolejny o sylwestra. Z oczywistych względów płytki okołoświąteczny rynek nie sprzyja decyzjom o przebudowie portfela, więc podaż musiała się skoncentrować na okresie wcześniejszym. Tym samym otrzymujemy odpowiedź na słabe zachowanie GPW w poprzednich tygodniach. Przez dłuższy czas spadkom starały się opierać mniejsze podmioty, ale i na nie przyszła pora, a za częścią podaży stali inwestorzy chcący zaksięgować stratę ze względów podatkowych. Pogrom w segmencie małych i średnich spółek był szczególnie widoczny na otwarciu tego tygodnia, kiedy mniejsze obroty i skromne zmiany cen akcji blue chipów już sygnalizowały wyczerpanie się podaży w przypadku największych podmiotów.

Dochodzimy powoli do ostatnich dwóch tygodni roku, kiedy większość osób zajęta jest świętami, a portfele inwestorów w znaczniej mierze zostały przygotowane na końcoworoczne zamknięcie. Pozostaje tylko ewentualność  odpowiedniego podreperowania wycen niektórych walorów, czemu niska płynności sprzyja. Z tego splotu wydarzeń bierze się tzw. rajd św. Mikołaja, który ma miejsce w kilkudniowym specyficznym okołoświątecznym okresie. Po nim przychodzi nowy rok i nowe giełdowe otwarcie, które często sprzyja odwróceniom trendów. Pozostaje więc mieć nadzieję, że tym razem kalendarz będzie bardziej sprzyjający niż miało to miejsce w listopadzie i na początku grudnia.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Z początkiem listopada kalendarz i wypływający z niego sezonowy wzorzec powinien pozytywnie wpływać na koniunkturę giełdową. Tak się jednak nie dzieje, a indeks WIG20 stracił w minionym miesiącu aż 6,5% i co ważniejsze, przebił psychologiczną granicę 2000 pkt. Był to siódmy spadkowy miesiąc z rzędu i jednocześnie najgorszy pod względem skali zniżek.

W całym spektrum rynków wschodzących koniunktura nie była sprzyjająca, ale z pewnością nie była tak zła, jak na GPW. Widać wyraźnie, że lokalne czynniki odgrywają coraz istotniejszą rolę i z tego względu dla dalszych perspektyw naszego parkietu przyszłe poczynania EBC czy Rezerwy Federalnej nie będą miały decydującego znaczenia. Skoro problem słabości coraz silniej wiąże się z czynnikami wewnętrznymi, to również po ich stronie wskazywać należy próby naprawy sytuacji. Niestety w tej kwestii ciężko mówić o rychło nadchodzącym pozytywnym przełomie. Zmiany regulacyjno-podatkowe nie służą najważniejszym sektorom i ciężko jest sobie wyobrazić sytuację zmiany takiego stanu rzeczy. Czy bowiem podatek bankowy będzie złagodzony? Mało prawdopodobne. Czy spółki energetyczne nie będę musiały wspierać upadającego górnictwa? Wiadomo, że ten ciężar nie zostanie z nich zdjęty. W ten oto sposób, mimo sporego wyprzedania oraz minorowych nastrojów, rynek spada dalej, realizując przy tym negatywny scenariusz kreślony przez technikę. Po przekroczeniu poziomu 2000 pkt. indeks blue chipów zakończył wieloletnią konsolidację i konsekwentnie kontynuuje rozpoczętą w maju tendencję spadkową. W trakcie spadków widać trzy charakterystyczne elementy: luźną korelację z otoczeniem (co nasiliło się w ostatnim czasie), niewielkie obroty (podaż nie jest silna, ale popyt jest na tyle słaby, że ceny kontynuują zniżkujący trend), czułość na negatywne informacje. Aby mówić o możliwym odwróceniu spadkowej tendencji, spirala tych trzech elementów musiałaby się zakończyć. Wciąż czekamy więc na wzrosty przy większym obrocie bądź przejście w fazę obojętności na napływające niekorzystne informacje. Być może ten rok należy już spisać na straty i nikomu nie będzie zależało na grudniowym podreperowaniu i tak ostatecznie niekorzystnie rysującego się obrazu. Tym samym powstałaby niska baza na przyszły rok, która sama w sobie stwarzałaby możliwość pozytywnych zaskoczeń. Te wciąż są możliwe, szczególnie w przypadku małych i średnich spółek, dla których spodziewana stymulacja fiskalna rozpatrywana powinna być w kontekście, z pewnością nie przełomowych, ale jednak szans.

 

Lukasz_BŁukasz Bugaj, CFA, Analityk, Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska SA

Eksperci

Polacy puszczają z dymem 105 tysięcy mieszkań rocznie

W bieżącym roku Polacy wydadzą na wyroby tytoniowe około 28 miliardy złotych – wynika z szacunków HR...

Na mieszkanie wydajemy co czwartą złotówkę

Najmocniej w ostatnim roku drożał wywóz śmieci. Według GUS podwyżka opłat wyniosła 31,3%, co więcej ...

To nie jest kraj dla bogatych ludzi – zmiany Małego ZUS-u

Dzięki rozszerzeniu Małego ZUS-u najmniejsi przedsiębiorcy każdego miesiąca zaoszczędzą średnio po k...

PKB Polski rośnie coraz wolniej. Opinia eksperta.

Polska gospodarka zwalnia. Od jakiegoś czasu mówi o tym ekonomiści. Kilka dni temu rządzący politycy...

Paradoksalna sytuacja na rynku obligacji

W ostatnich dniach doszło do dość kuriozalnej sytuacji, polegającej na tym, że rentowność dziesięcio...

AKTUALNOŚCI

Trendy 2020: Elastyczny styl pracy kusi coraz więcej Polaków

Z najnowszej edycji badania Antal „Aktywność specjalistów i menedżerów na rynku pracy” wynika, że el...

Dlaczego Black Friday jest czarny, czyli #walmartfights, księgowi i kryzys

Już od kilku lat czarny piątek (ang. Black Friday) rozpoczyna sezon wyprzedaży w Polsce. O wiele dłu...

Zniesienie limitu ZUS od 1 stycznia 2020 – znowu prawdopodobne

12 listopada 2019 r. do Sejmu trafił projekt ustawy, przewidującej zniesienie górnego limitu składek...

Wielka kradzież danych osobowych. Uważaj, żeby nie spłacać cudzego kredytu!

W ciągu kilkunastu dni dane osobowe kilkuset tysięcy osób trafiły w niepowołane ręce na skutek rażąc...

KONKURS: odpowiedz na pytanie i wygraj mini-prenumeratę magazynu „Personel i ZarządzanieR

Zapraszamy do udziału w konkursie współorganizowanym przez BiznesTubę oraz Infor.pl. PYTANIE KONKURS...

Wyszukiwarka prawdę Ci powie. Co Google wie o naszych świątecznych zwyczajach?

Polak przed świętami szuka w internecie oryginalnego pomysłu na życzenia, świerka i kalendarza adwen...

Sztuczna inteligencja w pierwszym w Polsce sądzie arbitrażowym on-line

Ultima Ratio, pierwszy w Polsce elektroniczny sąd arbitrażowy przy Stowarzyszeniu Notariuszy RP, pod...

Praca sezonowa: Mikołaj jest dyskryminowany, w tym roku Śnieżynka zarobi więcej

Boom na przedświąteczne prace sezonowe trwa w najlepsze. Już niedługo w galeriach handlowych zaczną ...

Sam zakup to nie wszystko. Jak finansujemy wykończenie mieszkania?

Proces zakupu mieszkania to nie tylko kwestia wyboru lokalizacji i metrażu czy dokonanie satysfakcjo...

Mikrorachunek podatkowy – każdy będzie musiał go mieć. Ministerstwo Finansów publikuje fi

Mikrorachunek podatkowy - założenia Mikrorachunek podatkowy będzie już od początku 2020 roku służył ...